En voulant soulager la partie longue de sa courbe des taux, le Trésor américain pourrait bien déplacer le problème plutôt que le résoudre. Car derrière la dette américaine se dessine une autre menace : celle du Japon, pris en étau entre remontée des taux, chute du yen et pertes croissantes sur son immense portefeuille obligataire.
Le Trésor américain vient d’annoncer qu’il allait doubler ses rachats d’émissions de maturité longue, en augmentant symétriquement ses émissions de T-Bills (dettes à échéance courte). Cela soulage temporairement la partie longue de la courbe, mais cela accroît la fréquence du roulement de la dette fédérale et ne résout pas le problème de la « verticalité du mur de la dette » (+2 000 Mds$ en un an, et 40 000 Mds$ à refinancer de façon de plus en plus « urgente »).
Mais l’une des finalités de l’initiative de mercredi, c’est peut-être de provoquer la baisse du dollar (dont la rémunération à long terme s’est réduite en quelques heures de 10 points), ce qui soulage un yen en perdition, victime de l’effet de ciseaux d’une dette hors de contrôle et de pressions inflationnistes qui mettent le pouvoir d’achat des retraités japonais au supplice.
Le Trésor américain vient certainement d’offrir un répit temporaire à la banque centrale du Japon, qui affronte actuellement la situation monétaire la plus catastrophique de son histoire depuis la grande crise bancaire de 1990 (spéculation immobilière effrénée et bulle boursière sur la même thématique).
La Banque du Japon (BOJ) se trouve confrontée à une alternative cauchemardesque : relever les taux de manière agressive pour contenir l’inflation et anéantir complètement son marché obligataire souverain… ou laisser le yen dégringoler, ce qui serait synonyme de flambée des prix et d’effondrement de la consommation intérieure, d’où le surgissement du pire scénario économique, connu sous ce nom redouté de tous les gouvernements du monde et à travers toutes les époques : la stagflation.
Le Japon a déjà carbonisé 85 milliards de réserves étrangères (principalement du dollar, puis de l’euro) pour soutenir artificiellement un yen agonisant, tout en imprimant de l’argent — comme il le fait depuis 36 ans — pour acheter ses propres obligations, elles aussi en chute libre.
Depuis 1990, le Japon a mené la plus grande expérience monétaire de l’histoire humaine : instauration des taux zéro, contrôle de la courbe des rendements (exactement ce que vient d’annoncer le Trésor US ce 19 août), monétisation de la dette avec le rachat d’environ la moitié de son propre marché obligataire d’État.
Et longtemps, le coût de refinancement global de la dette est resté cantonné sous les 1,5 %, et il était même retombé sous 0,5 % de début 2016 à fin 2021.
Le 18 août, le rendement de l’obligation japonaise à 10 ans a touché 2,95 % (record de 30 ans), le 30 ans, 4,10 % et le 40 ans, 4,22 % (record absolu).
Le service de la dette (le montant des intérêts dus aux créanciers) dans le budget fiscal 2026 atteint 31,3 billions de yens (environ 200 Mds$), soit environ un quart de l’ensemble du budget national, et le ministère des Finances table désormais sur un coût de refinancement moyen de 3 %, la plus haute hypothèse depuis 1997.
La sécurité sociale (les retraites et la santé) plus les paiements d’intérêts consomment ensemble près de 60 % de toutes les dépenses publiques : il ne reste plus rien pour soutenir la consommation face à une inflation réelle (celle vécue par les ménages) qui n’a pas grand-chose à voir avec l’inflation « officielle » (qui sert de référence pour revaloriser les retraites, par exemple).
Le Japon importe 90 % de son énergie et 60 % de son alimentation, donc chaque repli de 4 % du yen prive les ménages nippons d’autant de pouvoir d’achat. Une baisse de 4 % par an pendant quinze ans réduit le pouvoir d’achat de moitié : si rien ne change, un retraité en 2041 verra la valeur de son épargne divisée par deux.
Trente ans de taux zéro ont déjà transféré la richesse des ménages vers l’État… qui se met à accumuler des pertes abyssales sur son propre encours de dette : celle qui sert à payer les retraites !
Heureusement, le mécanisme du carry trade permettait de capter le rendement des émissions obligataires américaines ou européennes, et même d’engranger des plus-values… jusqu’à ce que les T-Bonds se mettent à dévisser fin 2020.
La Bank of Japan perd depuis 5 ans et demi sur les deux tableaux : sur ses propres émissions et sur son stock de T-Bonds US.
La valeur nominale de l’obligation à 30 ans US est à son plus bas depuis 2007, le 10 ans depuis fin 2023 (niveau proche de 2007 également), et le Japon, qui détient 1 200 milliards de Treasuries (plus grand détenteur étranger), a vendu près de 30 milliards (4 %) rien qu’au premier trimestre.
Quand les obligations domestiques rapportent entre 2,9 % et 4,2 % sans risque de change, les assureurs japonais n’ont plus aucune raison de détenir du papier américain… et ils s’en délestent au moment où les États-Unis n’ont jamais autant eu besoin d’acheteurs « motivés » pour refinancer leurs 40 000 Mds$ de dette.
Le problème des retraités japonais est en train de devenir celui des retraités américains… et, pour ne rien arranger, le Trésor américain est désormais en concurrence avec un autre type d’émetteur domestique qui boxe également dans la catégorie du « millier de milliards de dollars », à savoir le secteur de la tech et de l’IA, avec des appels au marché qui pourraient dépasser 2 000 milliards de dollars en 2027.
Beaucoup trop de demande, pas assez d’épargne… cela se termine toujours de la même façon : les monnaies vont au tapis, les métaux précieux s’envolent.
L’or vient de refranchir les 4 500 $, l’argent les 66,5 $ : graphiquement, un cap est franchi.
Ne manque plus qu’une confirmation au cours des prochaines heures.
