Actions surévaluées : faut-il vraiment s’inquiéter ?

PER, dividendes, flux de trésorerie, valeur comptable… Tous les grands indicateurs racontent aujourd’hui la même histoire : les actions américaines sont trop chères. Faut-il pour autant quitter le marché ? Les investisseurs ne devraient pas tirer de conclusions trop hâtives.

Personne n’aime payer ses actions trop cher. Pourtant, cela nous arrive parfois.

Le problème, c’est qu’il n’existe aucune méthode universellement reconnue pour déterminer si le marché est surévalué. Et, surtout, aucun consensus sur la conduite à tenir lorsqu’il l’est.

Examinons donc six des méthodes de valorisation les plus courantes et voyons où se situe aujourd’hui le marché selon chacune d’elles.

Commençons par le grand classique : le ratio cours/bénéfice ou PER.

Il suffit de prendre le cours actuel d’une action et de le diviser par le bénéfice par action (BPA) réalisé au cours des douze derniers mois. Un PER de 15 signifie, par exemple, que vous payez 15 dollars pour chaque dollar de bénéfice annuel.

Mais les bénéfices sont cycliques. En période de récession, ils s’effondrent, ce qui fait mécaniquement grimper le PER, même lorsque les cours baissent. À l’inverse, pendant les années de forte croissance, les profits bondissent, donnant l’impression que la Bourse est bon marché alors qu’elle se trouve peut-être proche d’un sommet.

Voilà pourquoi le PER classique, s’il est utile pour analyser une entreprise individuelle, reste un instrument assez peu précis lorsqu’il s’agit d’évaluer l’ensemble du marché.

Le PER du S&P 500, calculé sur les bénéfices des douze derniers mois, se situe actuellement autour de 25. C’est élevé par rapport à sa moyenne historique à long terme, proche de 16.

Passons à un autre indicateur : le ratio cours/chiffre d’affaires.

Il consiste simplement à diviser la capitalisation totale du marché par le chiffre d’affaires cumulé des entreprises.

Historiquement, le S&P 500 s’est négocié entre 1,5 et 1,8 fois son chiffre d’affaires. Au plus fort de la bulle Internet, ce ratio avait brièvement atteint environ 2,2 avant de s’effondrer. Aujourd’hui, le ratio cours/chiffre d’affaires du S&P 500 s’est hissé aux alentours de 3,7. Il s’agit tout simplement d’un record historique.

Sa moyenne de long terme se situe autour de 2,5. Le niveau actuel lui est donc supérieur d’environ 48 %.

Qu’en est-il du ratio cours/valeur comptable ?

La valeur comptable correspond au total des actifs d’une entreprise, diminué de l’ensemble de ses dettes. Le ratio cours/valeur comptable indique donc la prime – ou la décote – que le marché fait payer par rapport à cette valeur théorique de liquidation.

Sur une longue période, le S&P 500 s’est négocié en moyenne autour de 2,9 fois sa valeur comptable. Aujourd’hui, ce ratio approche 5,7, soit environ 41 % de plus que sa moyenne historique, et se situe lui aussi à proximité de ses plus hauts niveaux jamais enregistrés.

Une réserve importante s’impose toutefois. Pour les entreprises de l’économie de la connaissance comme Google, Apple ou Microsoft, la notion de « valeur comptable » ne signifie presque plus rien. Leurs actifs les plus précieux (logiciels, algorithmes, marques) n’apparaissent pas de manière tangible dans leur bilan.

Le ratio cours/valeur comptable reste surtout pertinent pour les industries à forte intensité capitalistique, comme l’industrie manufacturière ou le secteur minier.

L’ampleur de la prime actuelle n’en demeure pas moins frappante.

Passons maintenant aux flux de trésorerie, parfois présentés comme « le PER de l’homme honnête ».

De nombreux investisseurs avertis considèrent le flux de trésorerie disponible comme la meilleure mesure de la véritable performance économique d’une entreprise.

On part du bénéfice publié, auquel on réintègre les charges qui ne donnent pas lieu à une sortie de trésorerie, avant de retrancher les dépenses d’investissement. On obtient ainsi les liquidités réellement générées par l’entreprise une fois qu’elle a financé les investissements nécessaires au maintien de son activité.

Le ratio cours/flux de trésorerie disponible constitue, à bien des égards, une version plus pure du PER.

Il est moins sensible aux manipulations comptables et reflète plus fidèlement la création de valeur réelle pour les actionnaires.

Historiquement, le ratio cours/flux de trésorerie disponible du S&P 500 a généralement évolué entre 15 et 20.

Aujourd’hui, il se situe dans la partie haute de la fourchette des 20, ce qui laisse entendre que les investisseurs paient une prime substantielle par rapport aux liquidités effectivement générées par les entreprises après leurs investissements de croissance.

Le revers de la médaille, c’est que les plus grandes entreprises de l’indice — Apple, Microsoft, Alphabet ou Meta — produisent aujourd’hui des flux de trésorerie disponibles qui auraient semblé inimaginables il y a encore dix ans.

Reste à savoir si cela suffit à justifier leurs multiples actuels. La question demeure ouverte.

Qu’en est-il maintenant du rendement du dividende ?

Aussi surprenant que cela puisse paraître, pendant l’essentiel de l’histoire des marchés financiers, les dividendes constituaient la principale raison de détenir des actions.

On achetait des actions de compagnies ferroviaires ou de services aux collectivités parce qu’elles procuraient un revenu régulier.

La part des bénéfices qui n’était pas distribuée était réinvestie dans l’entreprise, mais c’était le rendement du dividende qui permettait aux investisseurs de déterminer si le prix payé était raisonnable.

Au milieu du XXe siècle, le rendement du dividende du S&P 500 a parfois atteint 6 % ou 7 %.

À mesure que les PER ont augmenté, les rendements se sont comprimés.

Aujourd’hui, le rendement du dividende du S&P 500 se situe autour de 1 %, non loin de son plus bas niveau historique et très en dessous de sa moyenne de long terme.

Un faible rendement du dividende peut s’expliquer de deux manières. Soit les actions sont chères, soit les entreprises préfèrent conserver une part plus importante de leurs bénéfices pour procéder à des rachats d’actions, investir dans leur croissance, ou les deux.

Aujourd’hui, ces deux explications sont valables.

Dominé par les valeurs technologiques, l’indice compte de nombreuses entreprises qui versent peu de dividendes.

Mais même en tenant compte des rachats d’actions, la rémunération totale versée aux actionnaires — dividendes et rachats d’actions cumulés — reste historiquement faible au regard des prix actuels.

Lorsque les bons du Trésor américain à dix ans rapportent environ 4,5 %, tandis que le rendement du dividende du S&P 500 n’est que de 1 %, vous acceptez un risque boursier important pour percevoir une fraction seulement du revenu offert par un placement considéré comme sans risque.

Cela nous conduit à notre sixième et dernier indicateur : l’indicateur de Buffett.

Warren Buffett aime comparer la capitalisation totale du marché boursier au produit intérieur brut. Il présente ce ratio comme « le meilleur indicateur unique du niveau de valorisation du marché à un instant donné ».

La logique est simple : le marché boursier représente une créance sur les bénéfices futurs de l’économie américaine, tandis que le PIB fournit une approximation de la taille de cette économie.

Lorsque la capitalisation boursière devient très supérieure au PIB, cela signifie soit que les investisseurs anticipent une croissance future exceptionnelle, soit qu’ils paient tout simplement leurs actions beaucoup trop cher.

Depuis l’après-guerre, le ratio entre la capitalisation boursière et le PIB a évolué en moyenne autour de 80 % à 100 %.

Au sommet de la bulle Internet, il avait brièvement atteint environ 150 %, avant le krach qui avait suivi.

Aujourd’hui, l’indicateur de Buffett s’établit aux alentours de 230 % du PIB, soit son plus haut niveau historique.

Cet indicateur signale donc une surévaluation considérable du marché.

En réalité, chacun de ces six voyants est aujourd’hui au rouge au regard des normes historiques.

Cela signifie-t-il qu’il est temps de fuir le marché ?

Non.

Et dans ma prochaine chronique, je vous expliquerai pourquoi — pour une raison qui pourrait bien vous surprendre.