Dans leur rapport In Gold We Trust édition 2024, Ronald Stöferle et Mark Valek font le point sur la « période de sécheresse éprouvante » que traversent les minières…
Comme chaque année, débutons avec rapide coup d’oeil dans le rétroviseur.
Ronald Stöferle et Mark Valek (S&V) n’y vont pas par quatre chemins : « En 2023, la performance des actions minières [aurifères] a été décevante. » En dépit des nouveaux records historiques atteints par le cours de l’or au printemps 2024, les minières sont à la traîne.
Ainsi, l’indice NYSE Arca Gold BUGS (HUI) cotait, en avril 2024, toujours environ 60% en dessous de son record historique de septembre 2011 (à 635).
Or et HUI, base 100 = 01/2000 (01/2000–04/2024)
Autrement dit, la période de sous-performance du secteur minier aurifère par rapport à l’or entamée en 2008 (en vert sur le graphique ci-dessous) se poursuit.
Minières aurifères et or (échelle de gauche), base 100 = 01/1970, et performance de l’or par rapport aux minières aurifères (échelle de droite) (01/1970–12/2023)
Sans surprise, le secteur minier continue également de sous-performer par rapport aux sociétés de royalty et de streaming, comme Franco-Nevada, Wheaton Precious Metals ou Royal Gold.
Comme le rappellent S&V, il s’agit de sociétés qui « n’exploitent pas leurs propres mines, mais se concentrent sur l’acquisition de droits sur la production future d’or et d’argent ». Ils poursuivent : « Leur modèle d’entreprise s’est avéré extrêmement robuste, puisqu’elles génèrent des rendements solides en période de croissance et sont souvent plus résistantes que le marché dans son ensemble en période de ralentissement. Grâce à leur business model, qui leur permet de bénéficier de la hausse des cours de l’or et de l’argent sans supporter les risques opérationnels directs des mines, elles font preuve d’une anti-fragilité remarquable. Leurs portefeuilles diversifiés réduisent le risque des actions minières et offrent ainsi une meilleure couverture contre les fluctuations du marché. »
GDX, GDXJ, Franco-Nevada, Wheaton Precious Metals et Royal Gold, $, base 100 = 01/2011 (01/2011-04/2024)
Alors comment procéder pour s’en sortir, sur ce secteur extrêmement difficile à manoeuvrer ?
Le premier point, crucial, est de ne pas se tromper de stratégie de gestion.
Quel type de stratégie sur les minières : active ou passive ?
Les mines aurifères ne sont pas un secteur dont la valorisation augmente sagement et régulièrement dans le temps. C’est tout le contraire : de violents et brefs marchés haussiers succèdent à de violents et plus ou moins longs marchés baissiers.
Marchés haussiers et marchés baissiers sur les minières aurifères du BGMI (01/1970 – 12/2023)
En pratique, les longues périodes de baisse des cours obligent le secteur à opérer des restructurations massives, les entreprises survivantes devenant particulièrement efficaces. C’est à l’issue de ces consolidations qu’il faut prendre position sur ce secteur, qui présente alors un profil rendement/risque très asymétrique.
La réponse à notre question est donc évidente : les actions minières aurifères, tout comme les trackers miniers aurifères, ne sont pas des actifs de garde vis-à-vis desquels il serait efficace d’appliquer une gestion passive, au travers de versements réguliers.
Au contraire, le secteur minier doit être géré très activement. Il faut prendre position au travers d’un investissement unique et, le moment venu, il faut prendre sa plus-value.
Si j’évoque ce point, c’est parce que S&V nous proposent cette année un nouvel outil de leur cru visant à profiter pleinement du potentiel de performance des minières au travers d’une stratégie active.
Avant de vous le présenter, j’aimerais prendre quelques instants pour répondre à une question centrale : pourquoi le secteur minier aurifère fait-il l’objet de marchés haussiers et baissiers d’une ampleur bien supérieure à la moyenne ?
Pourquoi les minières aurifères ne sont-elles pas un secteur comme les autres ?
Bien plus que sur les autres secteurs, l’évolution du cours d’une action minière est très peu dépendante des fondamentaux de l’entreprise en question, et très dépendante des fondamentaux du secteur dans son ensemble. En cela, le secteur minier se distingue du reste du marché actions.
Dans quelle mesure ?
S&V avancent que « les évolutions du marché et du secteur représentent 80% de l’évolution du cours d’une action minière, alors que les fondamentaux de l’entreprise en tant que telle n’ont qu’un impact d’environ 20% ».
Quels facteurs impactent le secteur des minières aurifères ?
Le cours de l’or est bien sûr « le principal facteur » déterminant de la valorisation du secteur des minières aurifères. Ceci dit, la relation entre les deux est instable, et le cours de l’or n’est pas un indicateur fiable de l’évolution que vont prendre les minières aurifères.
S&V expliquent cet apparent paradoxe par les coûts de production. Comme le relèvent les deux Autrichiens, ces coûts « ont tendance à augmenter en même temps que le cours de l’or, empêchant ainsi que la valeur accrue du métal ne soit entièrement convertie en [bénéfices]« .
Comme le précisent S&V : « Cette relation peut s’expliquer de plusieurs manières. Tout d’abord, une partie des coûts [de production] est directement liée au cours de l’or. Par exemple, il existe diverses royalties et taxes de production. De plus, lorsque le cours de l’or est plus élevé, les mineurs sont incités à rouvrir des exploitations plus coûteuses et à extraire les parties moins rentables des gisements… »
AISC des sociétés minières aurifères mondiales ($ par once) et cours de l’or ($) (T1/2012 – T4/2023)
Parmi les autres facteurs qui impactent le secteur des minières aurifères, S&V relèvent deux raisons principales qui rendent ce marché plus volatile que les autres :
- l’anomalie que constitue le ratio stock/flux de l’or, lequel est très élevé par rapport aux autres matières premières ;
- le fait que les cycles des actions minières sont fortement influencés par les changements de la structure monétaire.
Très bien, mais comment expliquer les 20% restants, qui sont donc des facteurs inhérents non pas au secteur minier, mais à chaque entreprise ?
C’est justement ce dont je vous parlerai dans mon prochain billet…
