▪ Le niveau de volatilité des marchés est le plus élevé observé depuis l’automne 2011. A l’époque, la Grèce tétanisait les marchés — malgré le QE2 de la Fed qui battait son plein — mais la croissance des bénéfices aux Etats-Unis ne suscitait pas d’inquiétudes.
Aujourd’hui, tout le monde veut oublier que la Grèce est toujours en faillite — et va le demeurer encore très longtemps. Les investisseurs choisissent donc de rester obnubilés par la stratégie de la Fed qui s’est, de l’avis de beaucoup d’analystes, enfermée toute seule dans une nasse.
Ni le maintien des taux, ni une hausse trop tardive (mi-mars 2016 d’après le dernier consensus) ne semblent plus constituer une bonne solution… La question du moment consiste à deviner quelle est la moins mauvaise.
La pire, c’est celle qui créerait des turbulences monétaires venant s’ajouter aux questionnements concernant la croissance mondiale.
Il y a quatre ans, à l’automne 2011, même les injections de la Fed — dans le cadre d’un QE2 entamé en novembre 2010 — n’étaient pas parvenues à immuniser Wall Street contre les turbulences monétaires.
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Elles avaient ressurgi dès le mois de mai 2011 : l’euro avait chuté de 5% entre le 5 et le 23 mai. En septembre, le dollar s’était encore envolé de pas moins de 7% face à l’euro avant de reperdre 3% en octobre.
| Le dollar n’a à aucun moment constitué un motif de nervosité pour Wall Street ni un "sujet" pour la BCE |
Cette année, à part un très bref coup de chaud le 24 août dernier — avec une brève incursion vers 1,17/euro –, le dollar n’a à aucun moment constitué un motif de nervosité pour Wall Street ni un "sujet" pour la BCE (Mario Draghi affirmant conférence après conférence que ce thème n’était pas au menu des discussions des grands argentiers européens).
Difficile de leur donner tort : les neuf mois écoulés depuis fin janvier sont les plus calmes de la décennie, en termes de volatilité… et même depuis la période d’avril 2001 à février 2002, en pleine débâcle boursière et basculement géopolitique planétaire.
▪ A quoi bon ?
Pourquoi revenir ici sur un passé si lointain… alors que tout le monde voudrait que nous mettions en concurrence plusieurs scénarios concernant une hausse imminente ou plus tardive des taux — et pourquoi pas même un QE en 2016 ?
Eh bien parce que les analystes ne cessent de souligner l’impact négatif que pourrait avoir la hausse du dollar (en 2014) sur les résultats des entreprises américaines — publiés à partir de la fin de cette semaine.
Cela pourrait effectivement constituer une bonne excuse en cas de trimestriels décevants… mais ce n’est en aucun cas une règle absolue. En effet, les actions américaines n’ont jamais autant progressé sur le S&P et le Nasdaq qu’entre novembre 1998 et octobre 2000, alors que le dollar s’envolait de 1,20 vers 0,82 face à l’euro (+30%).
Et puis le dollar remit ça de décembre 2009 à juin 2010 (+21% entre 1,50 et 1,18/euro) ; il ne se passa rien de fâcheux pour Wall Street, bien au contraire. N’oublions pas que la Fed venait lancer son premier QE, lequel aurait au contraire dû affaiblir le billet vert, et non le faire grimper de plus de 20%.
Nous pouvons donc produire de nombreux exemples où la vigueur du dollar n’a pas constitué un frein à l’expansion des valorisations boursières. Nous pourrions tout aussi bien donner des exemples où une hausse des taux de la Fed n’a en rien dissipé l’euphorie des marchés (ni affecté la profitabilité des entreprises).
Nous pouvons également balayer l’argument selon lequel la contraction de la liquidité à l’échelle planétaire depuis l’arrêt du QE3 de la Fed briderait l’avance des marchés. Il y a bien plus d’argent disponible en septembre 2015 qu’en septembre 2014… D’autant que la banque centrale du Japon pourrait en remettre une louche d’ici la fin du mois d’octobre : elle n’est plus à ça près, la taille de son bilan équivaut déjà à 50% du PIB nippon contre un peu moins d’un quart pour la Fed.
La BCE a commencé à regonfler son bilan, la banque centrale chinoise injecte des masses de crédit à une échelle jamais observée depuis 2008, la Banque d’Angleterre n’a pas restreint l’usage de la planche à billets, etc.
| Les marchés sanctionnent aujourd’hui la contraction des bénéfices, et c’est tout naturel ! |
Donc les marchés sanctionnent aujourd’hui la contraction des bénéfices, et c’est tout naturel !
▪ Stress et cache-misère
Sauf qu’en début d’année, Wall Street se contrefichait bien de la baisse des profits et de dividendes achetés à crédit. Cette stratégie cache-misère (comptant pour 40% du surcroît d’argent distribué aux actionnaires et pour 100% de la hausse apparente des dividendes) convenait bien à tout le monde.
Alors revenons-en à la poussée de stress évoquée en début de Chronique : elle serait liée au sentiment que la Fed ne peut plus soutenir l’économie américaine ni annoncer aucune stratégie qui convienne aux marchés.
Mais est-ce que la banque centrale chinoise — avec un activisme forcené — obtient plus de résultat que la Fed accusée de ne rien faire ?
Est-ce que la banque du Japon, la plus agressive après la Chine en termes d’injections monétaires rapportées à la taille de son économie, est parvenue à relancer la croissance ou éradiquer la déflation ?
Et la BCE, hors effet purement mécanique de la baisse de l’euro sur la masse de profits rapatriés… a-t-elle relancé l’inflation (elle vient de repasser négative) ou la croissance des investissements ? Et ne parlons même pas du pouvoir d’achat des citoyens européens, à part celui des détenteurs d’actifs financiers et les exilés fiscaux (qui se confondent le plus souvent).
| Pourquoi une prise de conscience aussi tardive de l’échec des QE ? |
Donc la vraie question à se poser demeure la suivante : pourquoi une prise de conscience aussi tardive de l’échec des QE ?
Un échec avéré dès l’été 2011 et qui a atteint des proportions caricaturales à l’automne 2014 avec le fiasco total des Abenomics. Lesquels ont cependant été prolongés et amplifiés au prétexte d’un "retard à l’allumage" lié à l’impact de la TVA sur la consommation des ménages…
Personne n’ose encore clamer haut et fort que les banques centrales se sont fourvoyées. Pourtant, le trouble des marchés se lit dans une volatilité et une versatilité qui atteignent –comme nous le disions en préambule — des sommets depuis l’automne 2011.
Le dernier exemple en date remonte à vendredi dernier, à l’occasion de la publication du NFP qui a été jugé particulièrement décevant. Le CAC 40 a perdu 3% en moins d’une heure vendredi dernier — avant de reprendre près de 4% ce lundi 5 octobre.
Toujours vendredi, le S&P 500 nous a offert son plus violent contrepied haussier en intraday (+58 points) depuis quatre ans, les opérateurs soutenant tout et son contraire à la lecture des mauvaises statistiques de l’emploi américain.
Ce sont finalement les rachats de vente à découvert et une ruée sur les ETF qui ont fait la différence vendredi soir puis ce lundi. Exactement le genre de scénario qui avertit l’investisseur de long terme qu’il ne faut pas augmenter son exposition sur les actions car ceux qui ramassent des titres ont un horizon de placement qui s’étage entre quelques millisecondes et la séance du lendemain.
En ce qui concerne les banques centrales, prises dans le vacarme des contrepieds de 4% à 5% en quelques heures, elles ne sont plus audibles.
Que les devises se mettent à leur tour à bondir dans tous les sens et ce sera définitivement game over !
