▪ Comme vous le savez, nous nous interrogeons sur l’épuisement de l’innovation engendrée par la Révolution industrielle… et la faillite de l’Etat-Providence qui en résulte.
Nous tenons tous pour acquis qu’une économie saine « se développe ». Nos gouvernements en dépendent pour payer la facture. Nos investissements en dépendent eux aussi ; nous achetons des investissements en espérant qu’ils prendront de la valeur à la revente et croîtront avec l’économie. Mais si toutes nos suppositions sur ce qui est « normal » étaient fausses ? Si la poussée de croissance que nous avons connue ces 300 dernières années était l’exception, plutôt que la règle ? Si elle touchait désormais à sa fin ?
Nous sommes allé en Suisse la semaine dernière. Zurich est vraiment une belle ville.
Propre… prospère… charmante. Le soir, on aurait dit qu’il y avait plus de gens profitant de la soirée de mai que d’habitants. Les cafés, les restaurants et les bars étaient pleins à craquer. Tout le monde était dehors… flânant… bavardant… buvant. Les Suisses doivent avoir la belle vie.
« Oui, c’est un très bon endroit pour vivre. Sauf si on est salarié », expliquait un banquier. « Il y a tant d’Allemands qui s’installent ici — parce que c’est une ville magnifique… et parce que les gens vous laissent tranquille — que les prix ont grimpé. Un citoyen ordinaire peut tout juste se permettre de vivre à Zurich. Quand je descends la Bahnhofstrasse, j’entends rarement la langue locale. J’entends du haut allemand, du russe, du turc, de l’anglais ».
Nous pouvons confirmer que les prix sont élevés. Pas pour quelqu’un comme DSK… mais à nos yeux. Notre hôtel près de la gare n’était pas particulièrement luxueux. Mais notre modeste chambre coûtait quand même près de 700 $ la nuit.
▪ Notre ami Rolf Dobelli, de GetAbstract, nous a interviewé. Il a relevé notre « théorie sur la fin du progrès ».
« Ce n’est pas vraiment une théorie » — nous avons couvert nos arrières. « Ce n’est qu’une idée. Nous ne sommes pas certain d’y croire. Ou de l’aimer. Nous l’essayons simplement pour voir comment elle va ».
« Oui, mais les gens prennent les idées au sérieux. Ils auraient pu en arriver à la même conclusion en 1979 », a-t-il dit. « Ils auraient pu penser que les années de boom étaient terminées à l’époque. Mais il s’est avéré que la croissance allait encore rapporter de gigantesques dividendes — principalement grâce aux communications électroniques et aux gains en efficacité qu’elles permettent ».
« Peut-être », avons-nous répondu. « Mais la majeure partie de la croissance réelle, au-dessus de la moyenne, enregistrée depuis 1979, se trouve dans les économies énergétiques, qui augmentent encore leur consommation par personne. Les économies matures ont enregistré des améliorations incrémentielles depuis, mais elles étaient en grande partie factice — nourries par des augmentations de la dette et des dépenses gouvernementales. Et il n’est pas clairement démontré que les avancées en matière de communication apportent de réelles améliorations en termes de richesse. Pensez à la télévision. Elle existe depuis plus d’un demi-siècle. Elle a probablement pesé sur la richesse, depuis. Et maintenant, avec tous ces e-mails auxquels il faut répondre… Facebook et Twitter à suivre… Il se pourrait qu’ils soient plus une corvée qu’un facteur de production de richesse ».
« C’est comme tout le reste. Les plus gros gains sont faits au début. On invente l’arc et les flèches, par exemple. On chasse plus efficacement. On peut ensuite les améliorer. Mais on ne peut rien améliorer éternellement. Après l’invention de l’arc et des flèches, les humains ont attendu longtemps — avec peu ou pas de progrès — jusqu’à ce que l’arme à feu soit inventée. Et notez que les fusils — comme toutes les autres grandes avancées humaines — étaient, dans les faits, une manière d’utiliser plus d’énergie. On envoyait un projectile plus loin et plus vite en exploitant des sources d’énergie condensées. En gros, l’énergie, c’est de la richesse. Plus on en utilise, plus on est riche ».
« Mais qu’en est-il des mesures d’économie d’énergie ? La plupart des pays européens ont stabilisé, voire réduit leur consommation ces dernières années ».
« C’est bien l’idée. On a obtenu d’importants gains de productivité et de richesse grâce aux premières avancées basées sur le pétrole. On finit ensuite par atteindre un point où les rendements diminuent, où les gains sont rares. On devient plus efficace. On utilise mieux l’énergie. Mais la ‘croissance’ atteint un plateau aussi ».
« Nous en voyons un reflet dans la démographie. Les taux de natalité sont élevés dans les économies émergentes — où l’utilisation d’énergie augmente rapidement. Ils sont bas dans les pays où cette utilisation plafonne. En Allemagne et au Japon — qui sont probablement parmi les utilisateurs d’énergie les plus efficaces au monde — on enregistre une croissance démographique zéro depuis 10 ans. La population japonaise est même en chute. L’économie japonaise s’effondre. Elle stagne depuis 20 ans, et au premier trimestre de cette année, elle se contracte au taux de 3,7% ».
« A mesure que les pays utilisent plus d’énergie, leur taux de natalité décroît. Je ne suis pas certain qu’il y ait un lien de cause à effet, mais c’est ce qui se produit. C’est comme si les gens savaient, inconsciemment, qu’ils sont en train d’atteindre les limites de leur nouvel environnement nourri par le pétrole. Les dernières estimations démographiques montrent que la population mondiale grimpe… mais de plus en plus lentement… jusqu’à ce que la croissance prenne fin en 2050 à peu près, avec environ neuf milliards d’habitants dans le monde. Il est très probable que ce soit à ce moment-là que les gains provenant des ajouts d’énergie plafonneront eux aussi ».
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L’agence Fitch dégrade de trois crans la notation de la dette grecque
La parenthèse haussière de mercredi et jeudi s’est brutalement refermée vendredi avec un lourd repli des indices européens (-1,3%). Ils inscrivent ainsi une troisième semaine de baisse consécutive.
L’hypothèque grecque refait surface et vient jeter un voile d’incertitude sur la crédibilité de l’euro.
Un allongement de la duration de la dette souveraine émise par Athènes (pudiquement qualifiée de « réaménagement de la maturité ») risque d’être considéré comme un défaut de paiement déguisé.
C’est ce que soulignait abondamment l’agence Fitch qui vient de dégrader de trois crans supplémentaires la notation de la dette grecque.
Si Bruxelles et la BCE tentaient de nouvelles bidouilles pour repousser l’heure de la restructuration (peu importe qu’elle soit douce ou brutale), le Portugal et surtout l’Irlande pourraient être tentés de demander à bénéficier à leur tour des mêmes « facilités » ; ils pourraient également réclamer l’octroi de taux de refinancement plus avantageux.
L’Espagne, quant à elle, devra à un moment ou un autre faire face à la bombe à retardement des caisses régionales. Ces dernières affichent, à coup de renflouements ponctuels et jusqu’à présent salvateurs, un montant astronomique de créances douteuses liées à l’éclatement de la bulle immobilière.
Les banques privées espagnoles ne sauraient échapper longtemps au risque de contagion des séquelles de l’immo-bulle et devront se tourner vers l’Etat espagnol pour survivre. C’est le même scénario qui a lieu avec les banques irlandaises et britanniques 18 mois auparavant.
Toute la stratégie des emprunteurs en difficulté (les fameux « PIGS ») consiste depuis le début de la crise à gagner du temps et repousser le moment où il faudra s’attaquer pour de bon aux vrais problèmes. Tout est fait pour que la collision avec le mur de la dette ne survienne pas avant 2013 ; le temps pour les banques d’installer une panoplie d’airbags afin de pouvoir survivre au choc.
▪ Les Etats-Unis ne procèdent pas autrement : leur situation comptable n’a rien à envier à la Grèce. Ils disposent quand même d’un atout majeur pour repousser sans cesse les échéances : la planche à billets ! Toutefois, ce stratagème ne peut fonctionner que si les créanciers acceptent d’être réglés en dollar fraîchement imprimés par la Fed.
Wall Street reste globalement confiant 48 heures après les minutes de la Fed. Cette dernière continue de qualifier l’inflation de « problème temporaire » — ce qui signifie la poursuite du laxisme monétaire le plus débridé.
Malgré le trou d’air de la fin de séance en Europe, les indices américains ne perdaient plus que 0,35% en moyenne à la mi-séance contre 1% vers 17h00 et 0,75% vers 17h30.
▪ La Bourse de Paris a terminé pratiquement au plus bas du jour à l’issue d’une séance technique d’expiration des options et contrats sur indices.
Un repli limité de 0,92% en clôture ramène tout de même le CAC 40 sous les 4 000 points. Le bilan hebdomadaire ressort négatif de 0,7%.
La performance de l’Euro-Stoxx 50 s’inscrivait franchement dans le rouge (-1,4% sur l’ensemble de la semaine) ; l’indice chute d’un bon -5% depuis le début du mois de mai.
A l’exception du CAC 40 — qui bénéficiait d’un régime de faveur — cette séance de vendredi effaçait l’intégralité des gains de la veille, accumulés dans des circonstances plus que suspectes. La volonté de tirer les cours à la hausse envers et contre tout paraissait évidente, et ce malgré une série de mauvaises chiffres concernant l’ensemble des secteurs d’activité économique aux Etats-Unis.
▪ Aucune statistique n’étant au programme vendredi aux Etats-Unis, le principal souci des cambistes avait trait au dossier grec, avec des taux à 10 ans qui grimpent au-delà de 16,65%. Sans oublier la triple dégradation de la note grecque par Fitch évoquée en préambule.
Dans ce contexte peu porteur — le problème d’Athènes n’est plus de trouver des liquidités mais de prouver sa solvabilité –, l’euro a fini par lâcher prise face au dollar : -1% à 1,4160 $ contre 1,43 $ jeudi. Le baril de pétrole rechutait de son côté de 100 $ vers 98 $.
La question du plafond de la dette américaine (qui a atteint il y a une semaine la limite fixée par le Congrès US) reste également non résolue. Les agences de notation surveillent de près les mesures visant à réduire les déficits… et ne voient rien venir !
▪ Ceux qui attendent qu’une tendance se dessine depuis le 1er avril ne voient rien venir non plus. Le S&P 500(-0,77% à 1 318 points vendredi) a lâché 0,34% sur l’ensemble de la semaine, après -0,17% la précédente.
La variation de Wall Street est de -0,5% sur les 15 derniers jours et de 0% depuis le 4 mars dernier — malgré Fukushima et l’hyper-volatilité des matières premières. Un vrai cauchemar pour les détenteurs d’options et de warrants dont la valeur temps s’est désintégrée sans rémission.
Au final, c’est le nombre d’acteurs restant présents sur les marchés qui menace de se désintégrer. Les quelques super-ordinateurs qui génèrent 90% des transactions quotidiennes à Wall Street se retrouvent tout seuls à générer une sorte de réalité virtuelle, un marché hologramme.
Sans substance ni interaction avec le monde réel, Wall Street ne répond plus depuis deux ans à la définition d’un marché. Reste à lui trouver une nouvelle dénomination. Que pensez-vous de « holobulle » ?
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Dette souveraine : Grèce, Etats-Unis, même combat
▪ Pourquoi les investisseurs fuient-ils les actions et les obligations grecques plus vite qu’une femme de ménage la chambre d’un directeur du FMI ?
Au terme de recherches approfondies, notre conclusion est que les investisseurs préfèrent les titres d’entités solvables plutôt que les titres d’entités insolvables. Mais les investisseurs ne peuvent pas toujours établir correctement la différence entre solvable et insolvable.
Au début d’une crise, l’espoir a tendance à prendre le pas sur la peur. Les investisseurs sont enclins à sous-estimer le danger qui menace et à surestimer l’efficacité de remèdes exogènes, comme une intervention du gouvernement. Ainsi, début 2007, le marché des subprime sur les emprunts immobiliers américains a commencé à s’effondrer. Vers le milieu de l’été, le S&P déclassait plus de 600 titres basés sur des emprunts immobiliers. Malgré cela, l’indice Dow Jones Industrial Average a touché un plus haut historique en octobre de cette année.
Trois mois plus tard, le leader des crédits hypothécaires, Countrywide Financial, s’effondre et est avalé par Bank of America. Deux mois après ce sérieux revers, la Fed permet (un peu trop) complaisamment à J.P. Morgan de racheter Bear Stearns, au bord de la faillite. Malgré ces signes croissants de péril, la plupart des investisseurs ont cru qu’une crise avait été évitée. Mais, naturellement, la crise ne faisait que commencer.
▪ Une chronologie semblable semble se dérouler au sein de l’Union européenne. Alors que la Grèce suivie du Portugal puis de l’Irlande sont au bord d’un défaut souverain, la Banque centrale européenne et le FMI sont précipitamment arrivés à la rescousse avec un attirail de mesurettes.
En mai de l’année dernière, la BCE et le FMI ont uni leurs forces pour envoyer 110 milliards d’euros aux Grecs désespérés. L’Irlande a reçu un chèque de 85 milliards d’euros en novembre dernier. Et la semaine dernière, l’Union européenne et le FMI se sont mis d’accord pour envoyer 78 milliards d’euros au Portugal.
Peut-être ces efforts de sauvetage réussiront-ils ; mais nous soupçonnons qu’ils ne feront que retarder l’inévitable. La Grèce finira par faire faillite. Ce n’est qu’aujourd’hui, finalement, que les investisseurs commencent à imaginer cette possibilité. Alors que le péril financier de la Grèce devient de plus en plus apparent, et ses solutions de moins en moins viables, les investisseurs fuient.
Les actions grecques viennent d’atteindre un nouveau plus bas depuis 14 ans ; les rendements des obligations grecques se maintiennent à un plus haut record. L’obligation grecque à 10 ans rapporte aujourd’hui plus de 15%. C’est là un beau rendement… si vous croyez que vous le recevrez vraiment un jour.
Les finances souveraines de la Grèce, en constante détérioration, sont emblématiques du business model en panne de l’Etat-Providence. L’année dernière, le gouvernement grec affichait un déficit représentant plus de 14% du PIB. Un déficit à deux chiffres semble à nouveau assuré cette année. Ces déficits feront passer la dette totale rapportée au PIB de la Grèce, d’environ 125% aujourd’hui, à des chiffres encore plus effrayants pour qui détient des obligations. Mais nous n’en sommes qu’au début de cette triste histoire.
60% des Grecs ne paient aucun impôt sur le revenu. Par conséquent, selon Eurostat, lorsqu’on ne compte pas les cotisations de Sécurité sociale, la Grèce possède le plus faible ratio recettes fiscales rapportées au PIB de la Zone euro, à 20,4%. En outre, Eurostat observe que « les recettes de l’impôt sur le revenu… ne représentent que 4,7% du PIB, chiffre à comparer avec la moyenne [européenne] de 8,1% du PIB ». Autrement dit, l’impôt sur le revenu ne contribue qu’à 14,4% de la totalité des recettes fiscales de la Grèce, comparé à 43,2% de la totalité des recettes fiscales des Etats-Unis.
Résultat : même si la Grèce parvient à tripler ses recettes de l’impôt sur le revenu, ses finances publiques seraient toujours dans le rouge. De même, doubler les impôts sur le revenu et les impôts sur les sociétés ne combleraientt pas le trou budgétaire. Il y a là quelque chose de vraiment brisé.
Oncle Sam, tu notes ?
Une importante insolvabilité souveraine, combinée à la puanteur de finances publiques en décomposition, peuvent ne pas être immédiatement un signe de baisse pour les marchés financiers ; mais nous doutons qu’elles soient un signe de hausse.
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L’or : un vrai placement « collector »
▪ J’ai le sentiment d’être un des personnages du Désert des Tartares. J’espère seulement ne pas finir comme eux… Vous vous souvenez, ces militaires sont dans un fort dans le désert. Ils guettent une invasion.
Le temps passe et rien ne se passe, tout le monde se lasse.
Jusqu’au moment où l’invasion survient. Violente, sanguinaire, mortelle. Mais à force d’être trop prêts, les veilleurs du fort ne le sont plus au jour J.
Les marchés sont mon Désert des Tartares…
▪ Quelques signes, dans la lumière trouble de l’horizon
« La hausse du dollar signale que les actions peuvent chuter », dit une dépêche Bloomberg. « La corrélation inverse entre les marchés actions américains et la parité du dollar suggère qu’une hausse de la devise peut provoquer une chute des actions dans les trois prochains mois, selon Myles Zyblock, directeur de la stratégie de RBC Capital Markets », poursuit la dépêche qui comporte un très joli graphe du Dollar Index vs le S&P, graphe que je vous épargne car il n’apporte strictement rien.
Ces gens-là sont certainement de grands financiers (qui suis-je, humble vermisseau pour en douter) mais ils devraient suivre un enseignement complémentaire de physique élémentaire. Ceci devrait leur permettre de ne pas confondre la cause et ses effets.
Pour Bloomberg :
Cause : le dollar monte.
Effet : les marchés actions baissent.
Relation de cause à effet : comme le dollar monte, les gens préfèrent le billet vert plutôt que des actions qu’ils vont vendre.
Selon l’humble vermisseau qui écrit ces lignes :
Cause : le dollar s’imprimait à volonté mais le Fed dit que ça va être fini.
Effet : les marchés actions baissent.
Relation de cause à effet : comme il n’y a plus d’argent imprimé avec lequel jouer, les gens ne vont plus acheter d’actions.
Notons cependant que fait incroyable, inouï, extraordinaire, surprenant, renversant, deux maillons de l’industrie financière (Bloomberg et RBC) nous disent que les actions vont baisser. Mais nulle horde vendeuse ne déferle depuis ce point de l’horizon. Quittons Bloomberg pour un nouveau balayage de notre horizon.
La dernière note de Carmignac gestion « perspectives économiques et stratégies d’investissement pour le second trimestre 2011 » mentionne dans son tableau des Etats-Unis : « fort heureusement les appels à de moindres stimuli de la part des autorités pourront être contrariés ».
Edouard Carmignac & co. n’aime pas l’idée qu’on arrête d’imprimer de l’argent. Ce n’est pas bon pour les actions, donc ce n’est pas bon pour les sociétés de gestion. Peu lui importe que les actions montent avec du faux argent imprimé par des faux-monnayeurs officiels.
C’est là où nos intérêts (investisseur particulier versus investisseur institutionnel) divergent. La partie de l’humble vermisseau client de Carmignac a certes intérêt à ce que les actions montent. Mais l’autre partie de l’humble vermisseau est lésée par la hausse des prix que provoque cet afflux d’argent imprimé à partir de rien.
Ce que dit aussi cette note : « les risques se concentrent dans l’univers développés » — et elle prône les « investissements défensifs ». C’est une autre alerte baissière d’un investisseur institutionnel. Mais rien ne bouge à l’horizon. Nulle horde vendeuse ne surgit du désert des Tartares.
Tout ceci n’est que mirage dans la lumière trouble de l’horizon.
Je chemine sur mes faibles remparts de pisé et je me serine « cash is king, cash is king, cash is king »… Ma collègue Isabelle Mouilleseaux me rejoint dans mon tour de garde et me souffle « les rois ont besoin d’or ».
Mon regard se porte sur la une du Financial Times de ce vendredi 20 mai et que vois-je ? Des bustes de Mao en or !
Le voilà, LE placement. Il ne vous a pas échappé qu’à chaque fois que l’or repassait sous les 1 500 $ l’once, c’était fugacement. La Chine se renforce sur l’or à la baisse dès que les cours fléchissent. Le pays est devenu maintenant le plus grand marché de l’or d’investissement, devant l’Inde.
▪ Londres et le Comex brassent du papier
Un buste de Mao en or, un vrai placement : la valeur or + la valeur collector. Quelle improbable association. La note de Carmignac prône toujours les investissements en pays émergents. Nous voilà réconciliés. Qu’il vienne donc, le Tartare, me le piquer mon Mao en or… Je l’attends de pied ferme.
[Simone Wapler est analyste, journaliste et ingénieur de formation. Elle a déjà contribué à des publications telles que Le Point, Enjeux, Les Echos, Chart’s… Spécialisée dans les valeurs industrielles, les matières premières, les énergies, l’or, les minières Simone Wapler est passionnée par les investissements « tangibles » et c’est ce qu’elle met chaque semaine au service des abonnés de L’Investisseur Or & Matières. Elle est rédactrice en chef du magazine MoneyWeek, et analyse chaque mois le secteur aurifère dans la lettre d’investissement Vos Finances.]
Première parution dans la Quotidienne de MoneyWeek du 20/05/2011.