Après avoir exploré le rôle de l’IA, de la concentration des indices et des flux algorithmiques dans l’envolée des marchés, un autre facteur mérite d’être mis en lumière : le sentiment d’impunité né de l’action répétée des banques centrales. Depuis la crise financière de 2008, les investisseurs ont progressivement intégré l’idée qu’en cas de choc majeur, les autorités monétaires finiraient toujours par intervenir. Cette conviction nourrit aujourd’hui l’exubérance des marchés, mais aussi leur vulnérabilité.
Comme nous l’avons vu dans notre précédent article, les marchés, dopés par l’IA, par leur concentration autour de quelques géants technologiques et par les flux algorithmiques, semblent s’éloigner de plus en plus des fondamentaux.
Après avoir évoqué ces différents moteurs de déconnexion, il faut en ajouter un autre, plus structurel encore : le sentiment d’impunité progressivement installé chez les investisseurs par l’action des banques centrales.
Quatrièmement, le développement d’un sentiment d’impunité chez les investisseurs grâce ou à cause des banques centrales
Nous sommes entrés depuis plusieurs années — et nous ne pouvons en sortir sans risquer de provoquer une crise bancaire et financière sans précédent — dans le monde de la finance de l’aléa moral. Autrement dit, les crises financières sont sans cesse repoussées dans le temps, parce que les marchés sont persuadés que les politiques monétaires sont devenues irréversibles, sauf à mettre en danger le système financier international.
À cet égard, les épisodes de resserrement monétaire observés entre 2022 et 2023 en Europe et aux États-Unis ont été singuliers : ils ne se sont pas accompagnés d’une véritable contraction de la liquidité mondiale.
Les banques centrales ont inondé le système de liquidités de deux façons : d’une part, par la mise à disposition de refinancements exceptionnels pour les banques ; d’autre part, par leurs interventions sur les marchés financiers, via les programmes de rachat d’actifs.
S’agissant de la liquidité reçue par les acteurs des marchés financiers qui vendaient des obligations aux banques centrales, force est de constater qu’elle a souvent été réemployée en priorité sur ces mêmes marchés. Cela a contribué à accélérer l’inflation des actifs financiers et, partant, la déconnexion entre le prix de certains actifs et leurs fondamentaux traditionnels.
Même lorsque les politiques monétaires sont devenues un peu moins accommodantes, que l’ensemble de la courbe des taux s’est déplacé vers le haut et que les programmes de quantitative easing — QE — ont été arrêtés, les marchés sont restés convaincus que les banques centrales interviendraient en cas de stress financier majeur. Ils sont également persuadés qu’une crise budgétaire dans un « grand » pays de l’OCDE finirait par être conjurée par un nouveau QE de la banque centrale du pays ou de la zone monétaire concernée.
Ainsi, depuis la grande crise financière de 2008-2010, les investisseurs, au sens large, ont presque toujours été « conditionnés » à acheter chaque baisse — le fameux buy the dip. Ce qui n’était au départ qu’un réflexe de marché est devenu une croyance structurelle.
En réalité, le fameux put des banquiers centraux n’a jamais vraiment disparu.
Pourquoi ce terme de « put » ? Lorsque vous êtes vendeur de put sur un actif financier à un niveau de prix déterminé — le fameux strike —, cela signifie que vous pariez sur l’impossibilité que cet actif descende en dessous de ce prix. En face de vous se trouve donc un acheteur qui spécule sur la baisse de cet actif ou qui cherche à s’en protéger.
Sur un véritable marché, en tant que vendeur de put, vous pouvez être exercé par l’acheteur en cas de forte baisse du cours de l’actif et perdre beaucoup d’argent. Rien de tel avec le put des banquiers centraux. Celui-ci offre à l’investisseur une forme d’assurance, certes non explicite mais quasi inconditionnelle, contre une baisse excessive des cours de nombreux actifs financiers. Les niveaux de déclenchement de cette protection implicite sont naturellement inconnus, mais les marchés finissent souvent par les identifier assez facilement.
C’est l’une des raisons essentielles de l’exubérance des marchés boursiers et, plus largement, de tous les marchés d’actifs dits « risqués ».
Que pouvons-nous conclure ?
On pourra toujours nous dire que toutes ces explications importent peu et qu’il n’est finalement pas si important de se poser toutes ces questions. Le plus sage serait alors, selon certains, d’abandonner la réflexion et de se contenter de l’adage absurde selon lequel les marchés auraient toujours raison.
Eh bien non : il faut encore et toujours réfléchir. Et se demander plutôt si les marchés ont toujours raison ou toujours tort.
On pourrait répondre : les deux.
On apprend aux débutants sur les marchés financiers que les marchés ont toujours raison, au sens où les transactions entre un acheteur et un vendeur se réalisent à un prix qui ne peut être que la vérité du moment. On leur apprend aussi qu’il est dangereux de vouloir avoir raison tout seul contre le marché.
Oui, mais tout cela n’est vrai qu’à un instant T, par définition éphémère. Avec un peu de recul et d’expérience, l’on finit par comprendre que les marchés ont, en réalité, souvent tort : ils surévaluent violemment certains actifs, ce qui conduit aux krachs, et sous-évaluent tout aussi violemment certains autres, ce qui ouvre la voie à des réajustements brutaux — et parfois à de très bonnes affaires.
Aujourd’hui, la véritable question est donc de savoir si les marchés peuvent rester indéfiniment dominés davantage par la liquidité — inflation, voire hyperinflation de certains actifs financiers — et par les algorithmes que par les fondamentaux.
Attention, dès lors, aux risques de krach non traditionnel. Son origine ne serait plus nécessairement à chercher, comme par le passé, dans des événements géopolitiques ou dans une dégradation classique des fondamentaux économiques. Ce krach pourrait venir d’une crise des algorithmes provoquée par un accident informatique ou électrique majeur ; de la faillite d’un acteur systémique de la finance, entraînant des ventes forcées d’actifs par de nombreuses contreparties ; ou encore — scénario sans doute le plus grave — d’une crise de financement des majors de la tech dans l’IA, les puces et les semi-conducteurs, avec un tarissement des flux de capitaux en provenance des fonds souverains du Golfe ou des fonds de dette privée.
La prudence et le bon sens doivent donc revenir. Car l’histoire des marchés paraboliques, marqués par des hausses verticales, ne se termine jamais dans le calme. Les marchés les plus euphoriques sont aussi les plus vulnérables. Évitons donc de tomber dans le piège du this time it’s different.
Bien évidemment, personne ne peut prédire quand cette vulnérabilité se matérialisera. Mais il y aura probablement, à un moment ou à un autre, une forme de krach d’un type nouveau, notamment sur les valeurs technologiques. Attention toutefois : ce krach nous ramènera sans doute sur des niveaux bien plus élevés que les anciens plus hauts récents.
Si l’on reste sur le NASDAQ, qu’est-ce que cela pourrait signifier ?
Un précédent ATH — all-time high — de quelques mois était le niveau de 22 237 points, atteint le 18/02/2025, avant que la bourrasque du « Liberation Day » » de Trump, le 02/04/2025, et les craintes d’une guerre commerciale mondiale dévastatrice ne fassent plonger l’indice jusqu’à 16 342 points le 07/04/2025.
Un buy the dip massif et historique a ensuite permis au NASDAQ de retrouver son niveau de février 2025 le 25/06/2025, soit un peu plus de quatre mois plus tard, puis de voler de record en record jusqu’en octobre 2025.
C’est le 30/10/2025 que le NASDAQ a établi un nouvel ATH de quelques mois, à 26 257 points, niveau qui sera revu cinq mois et demi plus tard, le 15/04/2026. Durant le rallye massif qui a suivi — plus de 6 000 points en six semaines, de 22 780 points le 30/03 à 29 260 points le 08/05, comme nous le disions au début de ce papier —, l’accélération a été spectaculaire.
Nous avons donc accumulé, au fil des trimestres, sur nombre de valeurs technologiques, un véritable acquis en matière de croissance bénéficiaire. Par exemple, les bénéfices futurs anticipés en 2024 pour 2026 ont été largement dépassés par les résultats du T1 2026.
Il existe donc un potentiel de correction certain sur l’indice des technologiques. Mais cette correction ne devrait pas, selon nous, ramener l’indice en deçà des plus hauts du T1 2025, autour de 22 230 points, ni des plus bas de cette année, autour de 22 780 points.