Malgré la remontée des taux et la baisse des réserves excédentaires, la politique monétaire de la BCE demeure largement accommodante. Distinguer base monétaire et masse monétaire montre que la liquidité reste très au-dessus des besoins réglementaires du système bancaire de la zone euro.
Dans notre article précédent, nous avons vu que l’on ne peut pas juger la politique monétaire de la BCE uniquement par les taux « neutres », trop théoriques, et qu’il vaut mieux l’évaluer par la liquidité effectivement injectée dans le système bancaire, laquelle est structurellement excédentaire en zone euro depuis 2016 sous l’effet du QE.
Pour rappel, l’ensemble des refinancements accordés aux banques commerciales par la banque centrale repose sur de la création de monnaie ex-nihilo et ne constitue qu’une partie du total bilan de cette même banque centrale ; l’autre partie (toujours à partir de création de monnaie ex-nihilo) est matérialisée par des achats d’actifs par l’institut d’émission.
Ce total bilan est aussi appelé en macroéconomie monétaire « la base monétaire ». Celle-ci n’est donc rien d’autre que la somme de la monnaie créée et des réserves bancaires. Attention : il ne faut pas confondre base monétaire et masse monétaire, comme on le fait bien souvent y compris dans des « cercles » spécialisés.
Certes, les deux notions sont extrêmement liées. En effet, le fameux agrégat M1 de la masse monétaire est composé d’une partie seulement du passif de bilan de la banque centrale, à savoir les pièces et billets en circulation, tandis que l’autre partie est constituée par les dépôts à vue des agents privés non bancaires au passif de bilan des banques commerciales.
Au-delà des différences conceptuelles, les implications dans la vie économique peuvent aussi diverger : par exemple, on peut très bien vivre avec une croissance forte de la base monétaire (donc croissance très forte de la création monétaire) sans conséquences inflationnistes (la liquidité circulant surtout sur les marchés financiers), comme nous l’avons observé entre 2015 et 2020. Cependant, une croissance forte de la masse monétaire conduit presque toujours à des tensions inflationnistes fortes (cf. la période post-COVID 2021-2022, d’autant que l’offre de production s’était fortement contractée)
Malgré la baisse récente des réserves excédentaires, la politique monétaire de BCE nous semble toujours accommodante.
Certes, à la lecture du tableau – si l’on regarde les trois derniers exercices 2023-2025 – la liquidité replacée à la BCE (en équivalent moyen quotidien sur une année civile) a chuté de 4 008 Mds€ en 2023 à 2 861 Mds€ en 2025 ; mais la liquidité nette ne s’est réduite que de 3 151 Mds€ à 2 838 Mds€. Avec le recul nécessaire grâce à cet historique, tout ceci reste considérablement plus élevé qu’en 2020 à 1 409 Mds€. Et que dire de la situation pré-2015 où le système était déficitaire ?
Alors à quoi bon s’alarmer sur les prétendus risques de biais restrictif de la politique monétaire ?
Bien entendu, la BCE a mis fin à une situation de politique monétaire exceptionnelle (et pas forcément saine) de plus de dix ans. Mais qu’y a-t-il de restrictif au fait que l’institut d’émission ne réinvestisse plus les montants issus des remboursements dans de nouveaux titres ?
Il y a juste, toutes choses égales par ailleurs, une baisse de la base monétaire (taille du bilan de la banque centrale). On passe ainsi d’une période de quantitative easing (QE) actif (en encourageant de fait l’indiscipline fiscale et budgétaire de certains États) à une période de neutralité monétaire.
Il est faux de dire que l’on met en place un QT (quantitative tightening) car la banque centrale ne vend pas de titres sur les marchés. Tout au plus, elle arrête d’en acheter.
Bien entendu, la réglementation exige du système bancaire la mise en réserve de cash par les banques pour les besoins de respect de ratios réglementaires. Notamment, le fameux LCR pour liquidity coverage ratio, ratio de liquidité à horizon 30 jours, qui oblige les établissements financiers à constituer une réserve de liquidité (titres liquides et cash par exemple déposé à la BCE et donc disponible en tant que de besoin) pour faire face à des fuites réelles ou supposées de trésorerie.
Il existerait donc un niveau théorique minimum de liquidité excédentaire nécessaire à la sécurisation du système bancaire de la zone et donc à la prévention des faillites bancaires provoquées par une crise de liquidité.
Ce que l’on sait aujourd’hui, c’est que le LCR global de la zone euro (en considérant l’agrégation de l’ensemble des bilans des banques de la zone euro) est estimé autour de 155 % avec la décomposition suivante.
- Autour de 9 000 Mds€ pour la réserve de liquidité au numérateur (dont 5 000 Mds€ de titres considérés comme très liquides et donc facilement négociables pour être transformés ipso facto en cash).
- Autour de 5 800 Mds€ au dénominateur qui représente une estimation des sorties de trésorerie dans un scénario stressé de fuite des dépôts. Rappelons que le total bilan des banques de la zone se situe autour de 33 000 Mds€ pour un encours de dépôts clients (incluant les dépôts à vue) estimé à 10 200 Mds€.
Nous sommes donc confortablement installés au-dessus du plancher réglementaire de 100 % pour le ratio. Il s’agit, en effet, de détenir une réserve de cash supérieure strictement aux estimations de sorties de trésorerie. Naturellement, nous avons présenté ici une approche globale étant entendu que ce niveau doit être respecté pour chaque banque prise isolément.
En d’autres termes, le montant minimal de cash excédentaire déposé à la BCE par les banques se situe autour de 800 Mds€ pour obtenir un ratio LCR tout juste égal à 100 % (avec 5 000 Mds€ de titres + 800 Mds€ de dépôts à la BCE). Nous sommes dans la fourchette des estimations récentes des économistes de la BCE, qui évaluent ce montant minimal de liquidité excédentaire dans le système entre 600 Mds€ et 1 200 Mds€ (un peu large tout de même). Même en s’alignant sur le haut de fourchette, il resterait plus de 1 600 Mds€ de liquidité excédentaire.
Au vu de ces conclusions et de ces statistiques (celles-ci ne mentent pas), force sera de reconnaître que la politique monétaire de la BCE est tout sauf restrictive.
D’autant que les besoins de cash excédentaire des banques pour des raisons réglementaires ne sont pas plus élevés en 2025 qu’en 2019, la réglementation n’étant pas plus restrictive sur ce sujet qu’il y a cinq ou six ans. En réalité, c’est entre 2013 et 2019 – période d’application de règles de Bâle III sur la liquidité et la solvabilité – que les banques ont dû adapter leurs business model pour converger vers des contraintes prudentielles plus fortes en matière de liquidité.