Des emplois détruits aux États-Unis, et voilà l’or et les cryptomonnaies qui repartent à la hausse. La réaction peut surprendre. Elle dit pourtant assez bien ce que les investisseurs attendent aujourd’hui.
Ils guettent le moment où la faiblesse de l’économie conduira à un assouplissement monétaire. Chaque mauvaise statistique devient alors une raison supplémentaire de se positionner avant une éventuelle baisse des taux ou un retour des achats d’actifs par les banques centrales.
Ce qui m’a surtout frappé dans les derniers mouvements, c’est leur amplitude. L’or et les cryptomonnaies ont réagi beaucoup plus fortement que les taux d’intérêt, dont la baisse est restée relativement limitée.
Autrement dit, les marchés n’ont pas attendu une véritable détente des conditions de financement pour commencer à en jouer les conséquences.
Sur les cryptomonnaies, cette impatience est particulièrement visible. Les investisseurs semblent prêts à acheter au moindre signal favorable à un retour des liquidités. Une perspective d’assouplissement en Europe suffit à provoquer un mouvement. Lorsqu’elle vient des États-Unis, la réaction est nettement plus forte.
Cela ne prouve pas qu’un nouvel assouplissement quantitatif est imminent. Mais cela montre à quel point ce scénario est présent dans les esprits.
À mes yeux, ce positionnement repose sur un constat assez simple : l’économie américaine est moins solide qu’elle n’en a l’air.
Que reste-t-il de la croissance sans l’IA ?
Les statistiques d’emploi sont mauvaises. Nous parlons de destructions de postes, ce qui confirme les réserves que j’exprime depuis quelque temps sur la vigueur de l’activité américaine.
L’intelligence artificielle reste une exception importante. Elle porte une dynamique réelle, mais sa réussite ne doit pas nous conduire à attribuer la même solidité à toute l’économie.
Hors IA, je vois peu de raisons de considérer les États-Unis comme une économie particulièrement robuste.
La question devient donc celle de la durée des performances exceptionnelles du secteur. Peut-on continuer à afficher des taux de croissance à trois chiffres, trimestre après trimestre, indéfiniment ? Évidemment non.
Cela ne signifie pas que l’intelligence artificielle va cesser de se développer. Mais il faut distinguer le potentiel d’une technologie du rythme auquel son activité peut progresser. Une industrie peut rester en forte croissance tout en décélérant.
Or, cette décélération aura d’autant plus de conséquences que le reste de l’économie manque de vigueur. Si l’IA ralentit, la croissance du PIB américain risque de ralentir assez rapidement avec elle.
C’est là que les chiffres de l’emploi prennent tout leur sens. Ils nous renseignent sur la fragilité de l’activité au-delà des entreprises qui concentrent l’attention des marchés.
Dans ce contexte, je continue de penser que les taux d’intérêt sont trop élevés, notamment pour les États. Mais une difficulté demeure : les statistiques d’inflation ne sont toujours pas satisfaisantes.
Toutes les hausses de l’énergie ne dureront pas aussi longtemps
L’électricité et le gaz continuent de peser sur les prix. Pour comprendre ce qui peut se passer ensuite, il faut toutefois distinguer des phénomènes de nature différente.
La consommation électrique de l’intelligence artificielle pose un problème de capacités. Les besoins augmentent fortement et nous n’avons pas installé suffisamment de puissance en face. Il existe donc un décalage entre la demande et l’offre disponible.
Cette tension est structurelle, au sens où elle ne disparaîtra pas du jour au lendemain. Cela ne veut pas dire qu’elle durera vingt ans. Mais la résoudre prendra un certain temps.
Les restrictions d’exportation liées à la fermeture du détroit d’Ormuz sont d’une autre nature. Elles tiennent directement au conflit et aux difficultés de circulation. Une amélioration de la situation géopolitique pourrait permettre une normalisation bien plus rapide.
On ne peut donc pas prolonger mécaniquement toutes les hausses actuelles dans le futur. Certaines dépendent de capacités à développer ; d’autres pourraient se dégonfler avec la reprise des échanges.
C’est l’une des raisons pour lesquelles je reste relativement confiant. Une paix avec l’Iran ferait, à mon avis, redescendre beaucoup de choses.
Il faut néanmoins surveiller ce qui se passe à l’intérieur même du marché pétrolier. Le prix du baril ne raconte pas toute l’histoire.
Le problème se trouve aussi dans les raffineries
Les tensions sont particulièrement fortes sur certains produits dérivés du pétrole, notamment le diesel.
Aux États-Unis, les marges de raffinage du diesel dépassent même les niveaux observés en 2021, 2022 et 2023. Ce signal mérite de l’attention. Il indique que les difficultés ne portent pas seulement sur l’approvisionnement en brut, mais aussi sur la disponibilité des produits issus de sa transformation.
Pour obtenir du diesel, il faut du pétrole et des installations capables de le raffiner.
Or, les attaques contre les raffineries et les unités pétrochimiques peuvent réduire cette capacité de transformation. Les installations russes touchées par l’Ukraine constituent notamment un point de vigilance. Les dommages subis par les unités du Moyen-Orient comptent également, même s’ils me paraissent moins problématiques que ceux qui concernent la Russie.
Plus ces installations sont touchées, plus leur remise en état et leur retour en production risquent de prendre du temps.
On peut donc se retrouver dans une situation où les barils circulent de nouveau, mais où les capacités nécessaires pour les transformer restent insuffisantes. Le retour de la matière première ne suffit alors pas à ramener tous les prix à des niveaux plus raisonnables.
C’est une nuance importante dans le scénario d’apaisement. Une reprise des flux pétroliers serait une bonne nouvelle, mais elle ne garantirait pas une normalisation immédiate de chaque produit raffiné.
Il faudra regarder ce qui redémarre réellement.
Une inflation difficile à entretenir dans une économie faible
Cette réserve ne change pas ma lecture d’ensemble.
Nous n’avons pas, à mes yeux, une économie suffisamment expansionniste pour entretenir facilement une forte inflation. Une partie des tensions actuelles dépend de la guerre et des perturbations qu’elle provoque. Si ces facteurs s’atténuent, la faiblesse de l’activité devrait reprendre davantage de poids dans l’évolution des prix.
C’est pourquoi je reste plutôt confiant dans les effets d’une paix avec l’Iran. La baisse ne serait sans doute ni uniforme ni instantanée, mais le soulagement pourrait être important.
Il faut tenir ensemble ces deux idées : certaines difficultés industrielles peuvent durer, et une désescalade peut malgré tout faire baisser sensiblement les tensions inflationnistes.
Le comportement de l’or et des cryptomonnaies devient alors plus compréhensible. Les investisseurs voient une économie qui donne des signes de faiblesse, des taux difficiles à supporter et la possibilité qu’une partie de l’inflation énergétique finisse par se résorber. Ils se positionnent déjà pour un environnement monétaire plus favorable.
L’or réagit moins violemment que les cryptomonnaies, mais son parcours au cours des dix-huit derniers mois a aussi été différent. Il n’est donc pas étonnant que les mouvements n’aient pas la même ampleur.
Je retiens surtout la rapidité avec laquelle les acheteurs reviennent dès qu’une nouvelle nourrit l’espoir d’un assouplissement.
Le calendrier reste incertain. La guerre peut prolonger les tensions sur les prix et les installations endommagées peuvent retarder leur détente. Mais je continue de penser que des taux aussi élevés sont mal adaptés à la fragilité de l’économie.
Les marchés commencent déjà à jouer la suite. Pour que leur pari se confirme, il faudra surtout que l’énergie cesse de contrarier ce que les chiffres de l’emploi nous disent de plus en plus clairement.