Soyons défensifs !

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La Chronique Agora
Paris, France
Mercredi 14 mars 2007
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*** Qu’est-ce qui importe le plus ?
La profondeur des marchés, ou celle de la crise du crédit ? Hank Paulson a sa version des faits…

*** Idioties et prêts menteurs
On dirait que nous ne sommes plus les seuls à avoir hissé le drapeau d’Alerte au Krach…

*** Soyons défensifs !
Jean Chabru recommande aux investisseurs en petites valeurs de garder la tête… froide

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Bonjour,

*** QU’EST-CE QUI IMPORTE LE PLUS ?

** Wall Street a de nouveau sombré hier dans une déprime liée à la déconfiture du subprime. Le Dow Jones a dévissé de 2% et le S&P 500 de 2,2%. Le secteur bancaire a été littéralement sinistré, avec un repli moyen de 3,8% de tous les établissements de crédit américains : Bear Stearns a plongé de 6,7%, Lehman de 6%, Morgan Stanley de 5,2%, Washington Mutual et Citigroup/Salomon de 5%, Countrywide de 4,7%, JP Morgan et Merrill Lynch de 4,5%… et Goldman Sachs a chuté de 1,7% malgré ses résultats records.

Un phénomène typique d’une veille de correction boursière majeure nous avait alertés hier, mais nous avions choisi de ne pas trop charger la barque au sujet de la crise du "crédit exotique" avec des considérations que vous auriez pu juger subjectives… compte tenu du fait que l’actualité bien concrète concernant ce sujet particulier (faillites, enquêtes fédérales) parlait d’elle-même lundi soir aux Etats-Unis.

Mais il nous faut tout de même évoquer en quelques lignes un déferlement d’interviews d’optimistes patentés tout au long de la journée de lundi sur les chaînes d’informations économiques et généralistes anglo-saxonnes — alors que Wall Street s’interrogeait sur la signification et les retombées potentielles de la faillite annoncée de New Century Financial (le titre a été impitoyablement radié ce mardi de la liste des entreprises dignes d’être cotées sur le NYSE).

Pour un "spécialiste" émettant du bout des lèvres l’hypothèse que la situation actuelle pourrait dégénérer en une crise systémique, voire une récession aux Etats-Unis… il s’en trouvait trois ou quatre pour lui rétorquer que ce genre d’extrapolation n’avait aucun sens, compte tenu de la solidité du secteur financier américain — capable selon eux d’encaisser des chocs bien plus sévères –, et de l’aspect limité de la crise, qui se circonscrit à un sous-secteur du crédit immobilier réservé aux initiés, et dont l’influence macro-économique serait marginale.

** Autre argument choc : l’absence de réglementation de l’activité "crédits exotiques" (dits subprime) — qui a autorisé tous les excès, et alimenté le gonflement artificiel et irresponsable de la bulle spéculative dans le secteur immobilier — serait une bonne chose : elle va démontrer la capacité du marché à s’autoréguler (vous savez bien… la fameuse "main invisible" !).

Le marché des prêts à risque va retrouver de lui-même une forme d’équilibre qui conviendra à tout le monde… car, ne l’oublions pas, nous sommes entrés de plain-pied dans l’ère Goldilocks. Cela signifie que les risques (récession/surchauffe, inflation/déflation) ont vocation à se contrebalancer naturellement, de façon à restaurer une harmonie économique que le monde entier envie aux Etats-Unis — dont un quarteron de prix Nobels ultra-libéraux s’autorisait ce lundi à adresser une volée de bois vert au "modèle français".

La tentation de l’Etat fédéral de fixer des règles — selon les éditorialistes les plus sûrs de leur fait — est totalement hors de propos : les Etats-Unis ne sont pas la France ou la Corée du Nord, que diable ! Les principes staliniens encore en vigueur dans certains pays — devinez lesquels — ont été évoqués lors d’une diatribe d’un libéralisme débridé de Lawrence "Larry" Kudlow sur CNBC : laissez les New Century Financial faire faillite comme n’importe quelle épicerie de quartier — si des maladresses ou des excès ont été commis, c’est dans l’ordre des choses !

Eh bien, il a été entendu puisque c’est au tour d’Accredited Home Lenders de s’effondrer de 60% à Wall Street ce mardi (à qui le tour demain ?).

** Oserions-nous objecter que la faillite de nombreux prêteurs à risque ne constitue peut-être que la partie émergée de l’iceberg que nous décrivons sans relâche depuis plus de quatre ans ? Derrière les 650 à 700 milliards de dollars de "prêts exotiques" (dont le taux de défaillance sous-jacent augmente désormais officiellement de 13,5% par an) et les 8 000 milliards de prêts hypothécaires a prospéré la plus formidable machine financière se nourrissant de ses propres entrailles de tous les temps.

Et vous la connaissez bien à force, de nous lire, puisqu’il s’agit de la colossale industrie des dérivés de crédit, des options et autres swaps censés couvrir le risque qui y est rattaché ; cela représente des dizaines de milliers de milliards de dollars de positions à terme.

** Le Secrétaire Américain au Trésor Henry Paulson, qui revient de sa tournée dans les pays asiatiques — en Chine en particulier –, n’a même pas eu le temps de vider ses valises et de débriefer la Maison-Blanche qu’il se précipitait sur le plateau de CNBC pour répandre la bonne parole ; il ne s’était pas encore écoulé 100 minutes depuis la clôture en chute libre des indice US.

Selon "Hank" Paulson (ex-CEO de Goldman Sachs), la forte baisse de Wall Street ne constitue qu’une simple correction ; les prix immobiliers rechutent (et vont probablement continuer de la faire) parce qu’ils se situaient à des niveaux "insoutenables"… et les marchés dérivés (crédits classiques, émissions obligataires dérivées du marché hypothécaire ou emprunts "exotiques") restent globalement fort utiles à l’économie, par la profondeur de la liquidité qu’ils assurent et la diversité des moyens de couverture qu’ils procurent.

Mais il suggérait avant même d’achever sa phrase qu’il y a peut-être un très léger souci au niveau de la transparence et de l’évaluation des risques auxquels certains hedge funds — succombant à l’attrait pour quelques points de rendement supplémentaires — s’exposent… Nous adressons d’ailleurs au passage un grand coup de chapeau à l’effet de levier offert par le mécanisme du carry trade !

Cela signifie-t-il que des institutions financières immatriculées dans des paradis fiscaux (plus de 50% des effectifs s’agissant des hedge funds), et sur lesquelles aucune autorité boursière n’a de droit de regard, auraient pu prendre des risques inconsidérés sur des marchés des junk bonds… par nature très volatils ?

** Il n’a guère été question, au cours de la brève apparition à l’écran de Mister Hank, des dernières statistiques US du jour — et de la quasi-stagnation des ventes de détail, provoquée par le tassement des dépenses d’équipement des logements. L’accent a été mis sur la bonne santé de l’économie américaine et la progression des salaires… sans évoquer l’hypothèse — qui nous est chère — selon laquelle sans la bulle immobilière, il n’y aurait ni plein emploi, ni super bonus pour les spécialistes des dérivés de crédit.

En Europe hier matin, les effets psychologiques positifs de la hausse de l’indice conjoncturel allemand ZEW (qui ressortait en hausse à +5,8, au plus haut depuis juillet 2006) s’est rapidement dissipé alors que le dollar repassait sous les 1,3215/euro et 116,4 yens. La crainte d’une récession l’emportait largement sur les bienfaits supposés d’une baisse des rendements obligataires.

A ce propos, nous avons assisté mardi soir à une véritable "fuite vers la qualité" qui s’est traduite par une rechute spectaculaire de douze points de la rémunération du T-Bond 2009 (à 4,51%) et de sept points du 2017 (à 4,48%). Nous attendons avec impatience de connaître les explications alambiquées qui nous seront exposées pour démontrer que l’aversion au risque et l’inversion en "mode panique" des positions en carry trade confirment merveilleusement la pertinence de la théorie Goldilocks.

Philippe Béchade,
Paris

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*(1,35 euros l’appel + 0,34 euro/minute)

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+102,9% avec Carmignac Emergents… +34% avec Norden… +34,3% avec Global Gold & Precious… +43,9% avec OFI MING… et le plus important :

Tous ces gains ont été enregistrés ces deux dernières semaines !

Alors que les marchés souffrent et que les investisseurs, désorientés, ne savent plus à qui se fier… un petit groupe de privilégiés continue d’engranger des plus-values. Comment ? Tout simplement en acceptant de regarder la réalité en face… et d’agir en conséquence.

Prêt à les rejoindre ? Dans ce cas, continuez votre lecture…

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Bill Bonner, co-fondateur de La Chronique Agora, à Londres

*** IDIOTIES ET PRETS MENTEURS

** Il arrive des choses désagréables aux bonnes gens qui font des idioties.

* C’est ce qu’ont découvert lundi les bonnes gens de New Century Financial — et les bonnes gens qui leur ont prêté de l’argent. Après que la valeur a perdu 78% de sa valeur la semaine dernière, le New York Stock Exchange a suspendu la cotation de New Century, le deuxième plus grand prêteur subprime des Etats-Unis étant "au bord de la faillite", selon le Financial Times.

* Chaque fois que nous voyons quelque chose qui se tient au bord d’un précipice, nous avons l’envie quasi-irrésistible de lui administrer une petite poussée. Mais il n’est pas en notre pouvoir de détruire New Century, ou de la sauver. Tout ce que nous pouvons faire, c’est sortir le pop corn… et observer.

* "C’est l’escalade pour les problèmes des prêts subprime", titre l’article du Financial Times. Il explique que lorsque les subprimes dégringoleront dans l’abîme, ils pourraient entraîner avec eux tout le secteur US du prêt — estimé à 8 000 milliards de dollars.

* Est-ce que cela se produira vraiment ? Personne ne le sait. Mais les actions des banques d’investissement ont elles aussi pris le chemin de la baisse — ayant perdu en général plus de 10% par rapport à leurs sommets. Ce sont les sociétés qui possèdent les actions New Century… ainsi qu’une bonne partie de la dette que l’entreprise et ses emprunteurs subprime ne peuvent rembourser.

* Morgan Stanley, Goldman Sachs, Citigroup — à eux tous, ils détiennent une bonne partie du magot subprime.

* Pauvre Goldman ! Aucune société n’a plus profité de la bulle de liquidité. Et aucune société n’est mieux placée pour se protéger. Paulson, autrefois homme de tête chez Goldman, est désormais aux commandes du Trésor US. En théorie, personne n’a plus à perdre de la fuite des liquidités. Mais lorsque la bulle désenflera enfin, nous verrons si les magiciens de Wall Street sont vraiment doués. Ont-ils réussi à refiler toutes les dettes risquées et les actifs douteux aux veuves et aux orphelins ? Ou bien leur en reste-t-il une bonne partie, dont ils ne parviennent pas à se débarrasser ? Nous notons par exemple que quelqu’un a vendu à la Caisse de retraite des enseignants de l’état de New York une part de 3,6% dans New Century Financial. Ce démarcheur devrait recevoir une prime spéciale.

** Bloomberg News nous annonce que "le déclin de l’immobilier US le plus sévère de ces 16 dernières années est sur le point d’empirer".

* "Une année douloureuse nous attend, tandis que le rêve immobilier américain tourne au vinaigre", claironne le titre.

* "Les prêteurs pourraient saisir jusqu’à 15 millions de foyers américains supplémentaires, 100 000 autres personnes dans des secteurs liés à l’immobilier pourraient être licenciées, et 100 autres sociétés de prêts prêtant de l’argent à des gens qui n’en ont peu ou pas les moyens pourraient rendre l’âme, selon des experts de l’immobilier, des économistes, des analystes et un gouverneur de la Réserve fédérale."

* L’article nous dit que "la saison printanière, où plus de la moitié des ventes de maisons US se font, a été décevante"…

* Mais attendez une minute. Le printemps n’a même pas encore commencé. Bloomberg met la charrue avant les boeufs.

* "La correction durera encore un an", déclare Mark Zandi.

* "Si ce ralentissement suit le même schéma que le dernier, en 1991, il persistera durant encore au moins un an, et pourrait générer une récession. Les ventes de nouvelles maisons avaient décliné de 45% entre juillet 1989 et janvier 1991, et environ 1% de tous les emplois américains, soit 1,1 millions de postes, ont disparu durant cette récession… "

* Récession ? Alan Greenspan met les chances de récession à une sur trois. Bloomsberg note la courbe des rendements inversée ; ils estiment que la probabilité est plus élevée — une sur deux.

* Les défauts de paiement grimpent. Les saisies aussi. CreditSights, une société new-yorkaise de recherches sur les marchés obligataires, prédit que les défauts de paiement mettront plus d’un demi-million de maisons supplémentaires sur le marché. Ken Rosen, économiste à l’Université de Berkeley, ajoute qu’1,5 millions de maisons, sur un total de 80 millions, seront saisies.

* Bon nombre de ces logements ont été vendus à des gens à qui on n’a pas demandé de prouver leurs revenus ou la solidité de leur emploi. "Des prêts menteurs", comme on les appelle dans le secteur. L’épithète n’était guère flatteuse pour les récipiendaires des prêts. A présent, c’est au tour des prêteurs d’être tournés en ridicule et insultés. Parce que si l’emprunteur était un menteur, le prêteur était à coup sûr un idiot.

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COMMENT BATTRE LES HEDGE FUNDS A LEUR PROPRE JEU !
Ce sont les nouveaux seigneurs de la finance…
Ils font et défont les cours au quotidien…
La moindre de leurs réactions peut faire changer une tendance…

… et aujourd’hui, grâce à un système exclusif, VOUS pouvez investir comme eux !

Continuez votre lecture pour tout savoir…

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*** La Chronique Agora présente ***

En attendant une remontée des marchés, qu’il estime logique, Jean Chabru recommande aux investisseurs en petites valeurs de garder la tête froide : un conseil qui pourrait rapporter gros…

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SOYONS DEFENSIFS !
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Par Jean Chabru (*)

Les marchés financiers ont enregistré il y a dix jours un avertissement sévère, qui ne m’a pas vraiment surpris, ni sur le fond ni sur la forme. Les Bourses européennes se sont éloignées elles aussi des sommets pluriannuels — voire historiques — qu’elles avaient touchés ces dernières semaines, l’indice paneuropéen Eurostoxx 50 subissant son pire recul hebdomadaire depuis mars 2003. Mais pas d’inquiétude : ce mouvement de correction est salutaire et va permettre de faire revenir les investisseurs aux fondamentaux. L’euphorie des marchés, qui avaient grimpé de façon quasi-ininterrompue depuis le printemps 2006, portés par la progression des bénéfices des entreprises et par une frénésie de rachats et fusions de sociétés par des fonds d’investissements, a laissé indubitablement place à l’inquiétude. Mais ce mouvement est très sain, car il évite une correction qui aurait pu être bien plus violente dans son ampleur si les investisseurs n’avaient pas été ramenés sur terre.

Des opérateurs préoccupés
Au coeur des préoccupations : la croissance américaine, qui devrait tomber selon les économistes à 2 /2,5% cette année après 3,3% en 2006 ; et une série de mauvaises nouvelles ces derniers jours, dont l’évocation d’une possible récession aux Etats-Unis par l’ancien patron de la Fed, Alan Greenspan, ont alimenté l’onde de choc sur les marchés. Comme je vous le laisse entendre depuis le début de l’année, je m’attends à un scénario très comparable à ce qui s’était passé l’an dernier.

Or si sur le plan macroéconomique l’horizon reste dégagé, quelques nuages commencent à apparaître. Et de l’avis général, les turbulences sur le marché risquent de persister tant que l’incertitude dominera quant à la gravité du ralentissement économique aux Etats-Unis.

Des débouclages anticipés
Par contre, il est vrai que j’attendais davantage cette correction après la publication des résultats annuels des sociétés : l’entrée dans le "pot au noir" boursier que constitue le mois d’avril devant être le signal pour nombre de gestionnaires de commencer à sécuriser les plus-values engrangées depuis le début de l’année, exactement de la même manière que cela s’était passé en 2006. En effet, les opérateurs n’aiment pas trop rester en lévitation avec des plus-values en attendant la prochaine vague d’annonces — en juillet pour les chiffres d’affaires semestriels. La correction est arrivée plus vite que l’an passé mais encore une fois, et je vous le répète, c’est dans la nature même des marchés que de connaître ce type de correction !

Alors la chute générale des marchés pourrait bien donner l’occasion à certains investisseurs de se repositionner en masse, en pariant sur une remontée qui leur permettrait d’empocher d’importantes plus-values. Je tiens également à vous rappeler que l’an passé, la chute des marchés avait été provoquée par la perspective d’une surchauffe de l’économie US qui avait conduit les investisseurs à redouter un resserrement monétaire de la Fed. Pour être tout à fait honnête avec vous, personne n’est en mesure aujourd’hui de prédire quelle sera la dynamique de croissance de l’économie US, qui reste le véritable moteur de l’économie mondiale, très loin devant la Chine.

Mais les marchés sont cycliques
Avant la purge, j’avais quand même pu entendre certains commentaires de marché évoquer une dynamique de croissance vertueuse des marchés financiers, avec un cycle comparable à celui des 30 Glorieuses, c’est-à-dire ininterrompu. C’était bien vite oublier que la nature même des marchés est d’être cycliques, et qu’après toute période de hausse vient logiquement la baisse. La question n’était pas donc pas de savoir si correction il y aurait mais plus de connaître son ampleur. De deux choses l’une : soit les opérateurs estiment qu’une respiration est nécessaire et la correction pourrait être limitée, soit ils estiment que l’économie a mangé son pain blanc — et là, on pourrait entrer dans une véritable dynamique baissière.

Car ce qui a construit la hausse quasi-ininterrompue des marchés depuis quatre ans peut bien en provoquer la baisse : si les opérateurs commencent à estimer que la progression des marchés devient plus incertaine, ils vont réaliser des arbitrages et le flux de capitaux qui continue d’alimenter la hausse va s’inverser, un peu comme ce que les climatologues craignent pour le Gulf Stream, le courant marin. Une telle hypothèse pourrait conduire à un refroidissement durable des marchés financiers. Mais pour l’instant, rien d’objectif ne laisse entrevoir un tel scénario.

Au final, la correction est salutaire
Le CAC 40, qui a perdu un peu plus de 5% en cinq séances, affiche désormais une performance négative depuis le début de l’année (-3,8%) tandis que du côté des valeurs moyennes, les indices ont plutôt bien résisté, à l’image du CAC Small 90 qui progresse depuis le 1er janvier de 5,4%. Le MidSmall 190 se maintient bien lui aussi, puisqu’il reste positif de +0,6% (au 7 mars). D’autant que l’important reste que les sociétés continuent d’afficher des performances très bonnes. Sur mon panel de 250 valeurs moyennes que je suis attentivement, j’attends encore en 2007 une hausse de l’ordre de 8% du CA agrégé et de 17,5% du résultat opérationnel courant, ce qui signifie que selon mes prévisions, les marges devraient encore continuer à s’améliorer cette année mais également l’an prochain. Donc pour l’heure, cette correction reste salutaire.

Notre stratégie : patienter et être défensif !
Je vous rappelle donc ma stratégie : ne pas paniquer. Attendre la fin de la purge. Puis, moyenner à la baisse sur nos lignes les plus touchées une fois la tempête passée. Enfin, attendre la remontée logique des marchés pour prendre les plus-values, tout en se plaçant sur les valeurs massacrées.

Meilleures salutations,

Jean Chabru
Pour la Chronique Agora

(*) Depuis plusieurs années, Jean Chabru est à la tête de Stratégie Small Caps, une lettre d’information consacrée uniquement aux petites valeurs. S’appuyant sur l’une des plus grandes bases de données françaises sur les petites valeurs, Jean Chabru déniche les pépites cachées des marchés pour le plus grand profit de ses lecteurs.

[NDLR : Depuis quatre ans, le portefeuille de Jean Chabru enregistre une performance annuelle moyenne supérieure à 20%, grâce notamment à des gains de +74%... +53,8%... +35,14%... +43,17%... +60%... et bien d'autres encore. Et preuve que sa stratégie porte ses fruits aussi quand les marchés baissent... ses lecteurs ont pu engranger des plus-values de 17%, 14% et 29% depuis le début du mois ! Des conseils que les circonstances actuelles rendent tout simplement indispensables : n'attendez pas pour en profiter vous aussi]

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(c) Les Publications Agora France, 2002-2007
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