Que faire face à la crise du subprime ?

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La chronque Agora
Paris, France
Jeudi 16 août 2007
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*** Mal aux cheveux boursier et paracétamol monétaire
Les banques centrales de la planète vont-elles se trouver à court de remèdes ?

*** Que faire face à la crise du subprime ?
Un invité de marque aujourd’hui : Jean Chabru, spécialiste ès small caps, nous donne son point de vue sur la crise actuelle

*** L’invention du point d’interrogation
Que de questions sur les marchés, en ce moment…

*** Quand les "Ations" convergent (1)
Aujourd’hui la première des "Ations" : la titrisation

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Bonjour,

*** MAL AUX CHEVEUX BOURSIER ET PARACETAMOL MONETAIRE

** On constate une absence remarquée sur les marchés en ce moment : la complaisance. L’assurance qui enivrait les lumpeninvestisseurs depuis des mois et des mois commence à se dissiper lentement… et laisse place à une "gueule de bois" persistante — et qui se fait de plus en plus douloureuse.

Hier, la majorité des places mondiales a terminé la journée avec la migraine : le CAC 40 a fini en abandonnant 0,66%, à 5 442,72 points, tandis qu’en Grande-Bretagne, le Footsie chutait de 1,29%. Seul le DAX allemand était dans le vert, avec +0,31%.

Côté américain, le Dow Jones perdait 1,29% supplémentaires, à 12 861,47 points. Le Nasdaq a terminé sur une glissade de 1,61%, ce qui le mettait à 2 458,83 — et le S&P 500 a lâché 1,39%, à 1 406,70 points.

En Asie, même goût amer dans la bouche : à Tokyo, le Nikkei a fini hier dans le rouge de 1,99% — après avoir perdu, tout de même, 3,74% en cours de séance. On n’était pas aussi chanceux à Hong Kong, avec une chute de 3,33% en clôture… à Shanghai, avec -2,14%… à Manille, avec -6%… à Taipeh, avec -4,56%… ou encore à Séoul, qui enregistrait hier la plus forte baisse de son histoire, à -6,93%.

Le problème ? Une consommation excessive de subprime, encore et toujours… et le fait de voir le NAHB, l’indice des promoteurs immobiliers, chuter à son plus bas niveau depuis août 1991 (il s’est établi à 22 points le mois dernier, contre 24 en juin) n’a pas dû aider à rassurer les investisseurs quant à la solidité des actifs sur lesquels repose le secteur bancaire et financier de la planète entière.

En France notamment, après la débâcle de la BNP Paribas, c’est au tour de la Société Générale de faire l’objet de rumeurs inquiétantes concernant, dixit La Tribune, les "difficultés d’une filiale de gestion de fonds". Rumeurs bien entendu démenties, mais vous savez ce que c’est avec les rumeurs, cher lecteur…

** Histoire de calmer un peu cet effroyable mal aux cheveux, les banques centrales s’emploient à administrer cachets d’aspirine et paracétamol : la Banque du Japon a annoncé hier qu’elle remettrait sur le marché les liquidités qu’elle avait retirées en début de semaine : 400 milliards de yens (2,5 milliards d’euros) devraient donc venir "lubrifier" le système bancaire japonais… mais visiblement, ce remède n’a eu aucun effet sur le malaise nippon.

La Fed, de son côté, a injecté sept milliards de dollars sur les marchés hier — ça commence à faire beaucoup de zéros, après les 64 milliards passés la semaine dernière… et surtout, les substances curatives commencent à montrer leurs limites :

"L’initiative de la Réserve fédérale a été quelque peu chaotique, l’institution ayant commencé par annoncer une telle opération, puis l’ayant annulée pour des raisons techniques, avant de la réaliser finalement", toujours selon La Tribune. "Cette injection de liquidités fait suite à une journée d’inaction, la Réserve fédérale n’étant pas intervenue mardi. Lundi, elle avait injecté la modeste somme de deux milliards de dollars, après ses interventions massives de jeudi et vendredi dernier (respectivement 24 et 38 milliards de dollars)".

Si l’avalanche de liquidités ne parvient pas à apaiser les douleurs des marchés, à quoi passera-t-on ensuite ? La morphine ? Les drogues dures ?

** En tout cas, les marchés ne se tournent plus vers les statistiques économiques pour se consoler : les chiffres de l’inflation US, que l’on attendait hier avec impatience, n’ont pas suffi à remettre les investisseurs d’aplomb. Pourtant, ils étaient plutôt favorables : les prix à la consommation ont augmenté de 0,1% en juillet — alors qu’on attendait une hausse de 0,2%. Le salaire réel hebdomadaire moyen a diminué de 0,1% sur la même période (contre une hausse de 0,1% attendue).

Par ailleurs, l’indice Empire State, qui mesure l’activité manufacturière dans l’état de New York, aurait dû réconforter les investisseurs avec une performance meilleure que prévue : il est ressorti à 25,06 ce mois-ci contre 26,46 en juillet… mais 18,5 redoutés par le consensus.

** Et dans tout ça, il est sans doute intéressant de noter ce "petit" chiffre, aperçu au détour d’un article d’Investir.fr : les entrées nettes de capitaux aux Etats-Unis se sont montées à 58,8 milliards de dollars en juin, à comparer aux… 107,3 milliards qui sont venus alimenter les caisses en mai.

Les déficits US vont peut-être devenir bien plus difficiles à alimenter dans les temps qui viennent — tandis que la popularité actuelle du billet vert (qui est remonté à 1,3418 pour un euro) pourrait se démentir quelque peu. Et peut-être que ce sera là la poussée dont a besoin le métal jaune — qui stagne en ce moment aux environs des 667 $ (l’once d’or a terminé hier à 667,25 $ au second fixing à Londres) — pour reprendre le chemin d’une hausse décisive…

Françoise Garteiser,
Paris

PS : En l’absence de Philippe Béchade, la mise à jour du Téléphone Rouge est momentanément suspendue. La situation reviendra à la normale dès le retour de Philippe à la fin du mois.
*(1,35 euros l’appel + 0,34 euro/minute)

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L’investissement que vous devriez faire sans plus attendre !…
… et les secteurs à éviter à tout prix actuellement

Pour découvrir les principales tendances qui nous attendent dans les mois qui viennent — comment y réagir, cliquez ici…

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Jean Chabru vous donne les dernières nouvelles de Wall Street

*** QUE FAIRE FACE A LA CRISE DU SUBPRIME ?

Que faire face au vent de panique provoqué par la crise du subprime ? Vous vous posez bien évidemment la question après avoir vu certaines des valeurs qui composent vos portefeuilles perdre le terrain gagné ces dernières semaines.

Pour mieux comprendre comment on en est arrivé là, je me suis soustrait de ma trêve estivale afin de vous livrer une analyse pour que vous compreniez la principale raison de cette correction des marchés.

Celle-ci a pour origine la crise du marché du crédit immobilier à risque américain : le subprime. Les sociétés qui ont accordé ces crédits à risque, qui assurent de haut rendements mais présentent un profil de risque plus élevé (ces prêts sont accordés à des ménages très peu solvables), ont de plus en plus de mal à vendre leurs prêts sur le marché secondaire. Or, ces opérations que l’on appelle "titrisation" sont vitales pour le financement de leurs activités. Plusieurs sociétés américaines spécialisées dans ces crédits à haut risque se sont déclarées en quasi-faillite du fait de leur incapacité à se refinancer, alors que leurs clients sont devenus encore moins solvables. En effet, nombre de ménages américains sont pris en tenaille à cause de la crise immobilière. Ils doivent payer des mensualités qui augmentent sans cesse, du fait de la hausse des taux d’intérêts, alors que les garanties bancaires ne couvrent plus les crédits. Ils se retrouvent donc à payer de plus en plus pour un bien qui vaut de moins en moins. D’où la crise actuelle que nous traversons.

D’abord cantonnée à Wall Street, la crise du subprime aux Etats-Unis commence à gripper sérieusement les marchés mondiaux qui redoutent une extension des problèmes du crédit immobilier à risque américain aux institutions financières. Beaucoup de fonds dit monétaires, ayant des profils risque moindres, ont acheté de ce type de crédits pour booster leurs performances. D’où la peur d’une contagion à l’ensemble du système de financements. Et malgré les discours plutôt rassurants des banques, les investisseurs commencent à suspecter que les déclarations sur leur exposition à ce problème pourraient ne pas totalement refléter la réalité. Ainsi, le gendarme de la Bourse américaine a annoncé l’ouverture d’enquêtes sur cinq établissements bancaires US les soupçonnant de dissimuler les risques latents à cette crise. La crise financière localisée devient une crise de confiance généralisée. D’où le mouvement de repli observé actuellement sur l’ensemble des marchés. Car s’il y a bien une chose que les marchés financiers détestent, c’est l’incertitude. Les opérateurs, sur l’ensemble des grandes places mondiales, connaissent donc une anxiété marquée, se traduisant par une forte correction à laquelle peu de valeurs ont échappé.

Alors qu’il y a à peine 20 jours, tout allait pour le mieux sur la planète finance avec un Dow Jones qui avait franchi le seuil historique des 14 000 points, les craintes d’un assèchement du crédit et d’une pénurie de liquidités se sont renforcées sur l’ensemble des places financières. Vous le savez, les banques centrales ont alors dû injecter des fonds afin de rassurer les opérateurs et la BCE a décidé d’injecter des liquidités supplémentaires.

La raison en est la suivante : redoutant d’enregistrer de nouvelles pertes liées aux crédits immobiliers à haut risque ou à d’autres formes de crédit, les banques refusent de se prêter de l’argent entre elles. Comme pour toute période de vente massive sur les marchés, les acteurs recherchent activement des liquidités. On assiste donc à un sauve-qui-peut généralisé, ce qui a eu pour conséquence des ventes d’actifs très peu liés aux difficultés actuelles (marchés d’actions, des devises à haut rendement et même des matières premières). Cette tendance, combinée aux inquiétudes liées aux résultats des groupes bancaires les plus exposés au risque subprime, s’est traduite par de fortes baisses des cours des actions.

Selon moi, ce contexte peut créer des opportunités pour les investisseurs "long terme" avisés, car les acheteurs utilisant la dette comme moyen de financement sont contraints de vendre. A moins de penser que cette crise va largement impacter les perspectives de l’économie mondiale, les actions devraient en définitive présenter des potentiels de valorisation intéressants. Avec un PIB mondial attendu en hausse de 5,2% cette année, l’activité économique mondiale demeure très robuste et il semble peu probable que le resserrement des conditions de crédit soit suffisamment brutal pour faire dérailler l’économie mondiale.

Toute la difficulté est donc de savoir combien de temps va durer ce mouvement de vente massive et à quel moment précis vous devrez vous repositionner. Dans la mesure où les fonds continueront à réduire leurs positions, il ne me paraît pas opportun aujourd’hui de se replacer à l’achat sur de nouveaux dossiers, sauf si vous êtes sûr des fondamentaux après cette correction que je jugerais excessive. Pour ma part, dans mes deux services d’investissement, je surveillerais attentivement mes modèles de valorisations afin de déterminer un point d’entrée approprié.

En attendant, force est de constater que les small et midcaps résistent mieux que les grosses valeurs : j’en veux pour preuve la baisse de 4,5% du CAC 40 depuis le 1er janvier pendant que le CAC Mid 100 n’abandonne que 1,5%, le CAC Small 90 étant quant à lui encore dans le vert avec près de 9% de hausse. De même, l’indice Alternext s’adjuge 4,8% depuis le début de l’année.

Dans ces conditions, vous qui êtes investisseur, je vous conseille de conserver vos positions pour l’instant : ne cédez pas à la panique ! Vous pourrez, en surveillant attentivement les variations de vos lignes et en cas d’accalmie, moyenner à la baisse certains dossiers.

[NDLR : Ces principes de prudence, de calme et de sang-froid, Jean Chabru les applique à la lettre tous les jours dans le cadre du service Mid&Small Trades : cela lui a d'ailleurs permis d'engranger une performance globale de +20,8% au premier semestre 2007, avec notamment des gains de 22%, 14,1%, 20%... Le moment est bien choisi pour mettre tout le potentiel des petites valeurs au service de votre portefeuille : n'attendez pas plus longtemps !]

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Bill Bonner, co-fondateur de La Chronique Agora, à Londres

*** L’INVENTION DU POINT D’INTERROGATION

** Hier était un jour férié en France ; le 15 août marque le jour où la Vierge Marie est montée au Ciel. Nous ne pouvons vérifier la véracité de l’affaire — nous n’étions pas là ; mais plus de 100 millions de personnes gagnent un jour de congé grâce à cela.

* Et que s’est-il passé ? Les marchés ont terminé à la baisse. Les investisseurs commencent à devenir nerveux. Et si les cours continuaient de baisser ? S’ils baissaient pendant des années ? Si d’autres hedge funds faisaient faillite ? Si le marché immobilier restait en l’état pendant des années… ou pire ? Si les prix des maisons baissaient de 20% ou plus ? Qu’est-ce que Ben Bernanke va y faire ?

* Le point d’interrogation a été inventé durant un marché baissier, en concluons-nous. Lorsque les gens se sentent rassasiés et de bonne humeur, ils n’en ont nul besoin. Ce sont les vieux croûtons qui ne trouvent utile, lorsqu’ils sont sous pression…

* "Pourquoi est-ce que je dois payer une commission si élevée ?"" demandent-t-ils à leur courtier.

* "Et si les prix ne remontent pas ?" demandent-t-ils à personne ne particulier.

* "Il fait quoi, ton nouveau fiancé ?" demandent-t-ils à leur fille.

* Les clients d’un des fonds Goldman doivent se demander ce qui se passe, après avoir appris que le fonds en question a perdu 30% de sa valeur la semaine dernière. Les actionnaires de valeurs immobilières doivent se poser la même question — ainsi que bon nombre de propriétaires.

* Il y a quelques semaines, c’est à peine s’ils savaient ce qu’est un point d’interrogation. A présent, ils le trouvent essentiel… l’emmènent partout avec eux… et le gardent sur leur table de chevet, au cas où ils en auraient besoin au milieu de la nuit.

* Goldman a baissé les commissions, sur son fonds, à 10% des profits. Un investisseur pourrait cependant poser la question : et s’il n’y a plus de profits ? S’il y a encore des pertes ?

* Les investisseurs dans le géant du private equity Blackstone se demandent probablement quand l’action, qui s’échange désormais à 26 $, reviendra au niveau où ils l’ont achetée — 31 $. Et les gérants du concurrent principal, KKR, se demandent probablement s’ils vont se donner la peine d’être cotés en Bourse. Ils ont déjà dû modifier leur offre, en faisant savoir aux investisseurs que dans la mesure où tous les fruits les plus simples à atteindre ont déjà été cueillis, ils devront grimper dans quelques arbres pour trouver l’argent qu’ils cherchent… et que cela pourrait signifier des marges plus basses.

** Pendant ce temps, le dollar grimpe ! Les gens se posent des questions à ce sujet aussi. Mais c’est ce qui arrive durant une contraction du crédit. Les investisseurs, les spéculateurs et les ménages ont besoin de dollars pour payer leurs factures. Les dollars, c’est ce que les gens doivent. C’est donc ce qu’ils doivent posséder. Lorsque les dollars ne sont pas si facilement disponibles, leur prix grimpe.

* Bon nombre d’analystes pensent aussi que le dollar est encore un "refuge" pour la richesse. Après avoir mené des interrogatoires nerveux, un investisseur retirera probablement son argent de spéculations risquées pour le transférer vers le dollar. Si nous observons le vaste univers de la monnaie papier, nous voyons que les Chinois augmentent leur masse monétaire au taux stupéfiant de 20% par an (selon Goldman). Les Indiens ajoutent des roupies au taux de 24%. Et les Russes (mais à quoi pensent-ils ?) multiplient les roubles au taux de 51% ! A côté de ces chiffres, le dollar semble effectivement sûr. Mais que l’euro — au moins aussi sûr que le dollar — chute par rapport au billet vert, voilà une autre chose méritant un point d’interrogation. L’euro a perdu 1,5% de sa valeur par rapport au dollar, sur ces deux dernières semaines. Pourquoi ?

* Nous pensons que le dollar est condamné… mais peut-être pas au cours de la contraction de crédit à court terme. A long terme, cela ne fait aucun doute — mais quand le long terme arrivera-t-il ?

* Que se passe-t-il ? Où tout cela nous mènera-t-il ?

* Tant de questions, cher lecteur… un lendemain de jour férié, en plus !

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*** La Chronique Agora présente ***

Pour comprendre un peu mieux ce qui agite les marchés en ce moment, Dan Denning se penche sur le secteur des valeurs bancaires… et découvre que d’étranges phénomènes sont à la base des bouleversements actuels. Bienvenue dans le monde des "ations" et de leurs effets inattendus…

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QUAND LES "ATIONS" CONVERGENT — 1ère PARTIE
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Par Dan Denning (*)

Quand faudra-t-il racheter des actions du secteur financier ou bancaire ? Les grandes banques d’investissements supplient la Fed de baisser les taux. Goldman Sachs a chuté de 27% par rapport à son sommet de 233 $ en juin dernier. Macquarie Bank, en comparaison, a baissé de 28% par rapport à ses plus hauts. Encore quelques jours comme ça, et on peut aisément imaginer les insultes qu’Henry Paulson jettera à la face de Ben Bernanke.

Que pensez-vous de cette idée : il sera à nouveau temps d’acheter des valeurs financières lorsque les mots subprime et private equity auront disparu des journaux. Lorsque les gens seront fatigués, exaspérés et dégoûtés d’entendre parler du secteur financier… lorsqu’il sera méprisé, haï et ignoré en société… c’est alors qu’il faudra se positionner. Nous n’y sommes pas encore.

"A part quelques interruptions dans les années 1900", écrit Henry Kaufman, "le feu est bel et bien au vert pour la disponibilité du crédit". Kaufman, apprenons-nous dans le dernier Gloom, Boom & Doom Report de Marc Faber, a identifié trois changements structurels dans la finance moderne. Ces changements — nous les appellerons les trois "Ations" — nous ont menés au bord d’une contraction mondiale du crédit, et peut-être d’une récession.

La première de ces "Ations", c’est la titrisation. Il s’agit de la formule magique qui permet de transformer du passif (un prêt hypothécaire) en actif (une obligation adossée à une créance hypothécaire). Selon Kaufman, un raz-de-marée de titrisation a balayé les marchés. "La conversion à grande échelle d’actifs non-commercialisables a modifié la nature même des actifs financiers, ainsi que les caractéristiques du comportement financier… La nette augmentation des actifs cotés a influencé la culture des marchés financiers de manière importante — en stimulant l’appétit pour le risque, mais également en érodant les concepts traditionnels de liquidité, et en nourrissant l’attitude selon laquelle le crédit est généralement disponible à des prix raisonnables".

Kaufman souligne ensuite un problème essentiel concernant cette première "Ation" : moins un actif titrisé est échangé, plus son cours est difficile à évaluer. Un nouveau marché est créé, générant des liquidités là où il n’en existait pas auparavant. Mais si vous ne pouvez pas le vendre, que vaut-il réellement ? La valeur, comme l’a montré l’économiste français Bastiat, ne se réalise que lors d’un échange entre deux parties.

La suite dès demain, avec deux autres "Ations"…

Meilleures salutations,

Dan Denning
Pour la Chronique Agora

(*) Dan Denning est le rédacteur en chef de la lettre d’information Strategic Investment — il se spécialise dans les actions peu connues du grand public mais profitables. Installé depuis quelques mois à Sydney, Dan rédige également la version australienne de La Chronique Agora

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