La fin de l’histoire…

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LA CHRONIQUE AGORA
Paris, France
Mercredi 15 mars 2006
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*** Méduses, bulles immobilières et aplatissement des taux
Pourquoi les marchés ont plus d’un point commun avec ces invertébrés marins…

*** L’après-pétrole
Eric Fry a demandé conseil à ses lecteurs américains…

*** La fin de l’histoire…
… au moins jusqu’à la prochaine fois…

*** Ca manque de poules (1)
Quoi de mieux qu’un retour à la terre pour se remettre les idées en place ?

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Bonjour,

*** MEDUSES, BULLES IMMOBILIERES ET APLATISSEMENT DES TAUX

** Les indices boursiers affichaient mardi à peu près autant de vitalité qu’une méduse échouée sur un haut fond sablonneux un 15 août au milieu de la baie d’Arcachon. Si quelques tentacules semblaient encore animés d’un soupçon de signes de vie, il était difficile de déterminer s’il s’agissait d’un effet du ressac ou des ultimes contractions/réflexe des pseudopodes qui lui servent à s’alimenter.

Le CAC 40 stagnait depuis 48 heures entre 5 085 et 5 112 points… mais ô surprise, l’indice fut animé d’un ultime sursaut au moment du fixing de clôture, gagnant cinq petits points symboliques. Ces derniers auront permis aux commentateurs de titrer sur un nouveau record annuel inscrit à 5 117 points.

Grâces en soient rendues au titre Suez, qui s’envole de 5,4% à 35,85 euros sur des spéculations de contre-offre imminente d’Enel visant à faire échouer la fusion avec GDF. Des rumeurs font état de profondes divergences de vues entre Thierry Breton, notre ministre des Finances, et son homologue italien Giulio Tremonti, fermement décidé à solliciter l’arbitrage de Bruxelles.

** Le marché parisien reprend donc in extremis son ascension en direction des 5 200 points, comme si cette petite lame de fond préfigurait une nouvelle offensive de la marée montante, avec le rétablissement de vents haussiers soufflant depuis le grand large.

Le nombre de titres en repli restait cependant majoritaire au sein du SBF 120 (dans une proportion de 60/40). Les valeurs moyennes, de leur côté, subissaient leur premier revers lors d’une journée positive pour le CAC 40 depuis le 28 octobre dernier, avec un effritement de 0,21%.

Le SBF 80 vient en effet de progresser à 78 reprises sur une série de 96 séances (soit 18 épisodes de consolidation seulement, pour un ratio de 80% de journées gagnantes), alors que le CAC 40 n’aura aligné que 66 hausses dans l’intervalle, pour 30 replis. Le SBF 80 a donc bondi de 29% en 19 semaines et nous sommes proprement "médusé" par une succession de séances positives sans équivalent depuis l’automne 99/printemps 2000.

Dans le même temps, le CAC 40 n’engrange "que" 18% : c’est tout de même un score comparable à la hausse globale de l’année 2005, et le score du millésime 2006 s’établit déjà à +8,5%.

Il n’est pas rare que l’emballement des indices boursiers s’enraye à la mi-mars, et dans des conditions relativement comparables de multiplication des OPA et de fièvre spéculative. Le cas s’est déjà présenté en 2000, 2002 (pas d’OPA) et 2004, comme si ce phénomène récurrent était intrinsèque aux années paires depuis le début du 21ème siècle.

** Ce sont également des périodes d’euphorie caractérisées par l’indifférence des marchés vis-à-vis de la tension des taux d’intérêt — et sans vouloir verser dans le sensationnalisme, cette journée du 14 mars nous a également "médusé".

Les plus blasés qualifieront peut-être l’événement de simple anecdote mais sachez qu’aux Etats-Unis, la courbe des taux présentait hier soir un profil absolument rarissime : nous avons assisté durant plusieurs heures à un aplatissement intégral de la courbe des taux, avec 4,69% de rendement aussi bien pour le 2 ans que le 5 ans, le 10 ans et même le 30 ans. Ce n’est donc plus une courbe, c’est un filet de tennis tendu entre le 3 mois et le 30 ans !

Nous n’avons pas souvenir d’un cas de figure équivalent au cours des 20 dernières années !

Les opérateurs retiendront surtout que cette journée de mardi fut marquée par une spectaculaire embellie sur les marchés obligataires. Les statistiques du jour ont reçu un très bon accueil, avec une reprise de 0,35% sur le Bund 2016 (il offre 3,65% de rendement contre 3,7050 lundi) et de 0,55% sur les T-Bonds US de maturité équivalente.

Les ventes au détail ont baissé de 1,3% en février aux Etats-Unis, soit une chute bien plus marquée que celle anticipée par Wall Street (-0,8%). Le déficit des comptes courants américains, pour sa part, s’est symétriquement creusé plus fortement que prévu au quatrième trimestre 2005 pour atteindre un nouveau record de 225 milliards de dollars — un tel déficit est supérieur aux prévisions des économistes, qui étaient de 218 milliards de dollars en moyenne.

** En Allemagne, l’indice ZEW du climat économique à dévissé de 6,4 points à 63,4 au mois de février (bien en dessous des attentes des analystes qui tablaient sur un score de 71)… ce qui avait fait repasser la rémunération des OAT sous les 3,70% dès le milieu de la matinée.

En France, l’Insee a indiqué que les prix à la consommation avaient progressé de 0,4% entre les mois de janvier et février, soit un taux annuel d’inflation de 1,9%… conforme aux objectifs de la BCE. Mais J.C. Trichet estime, en marge du sommet franco-allemand des gouverneurs de banques centrales, que les risques pesant sur la stabilité des prix sont "nombreux et de nature diverse" (il fait référence en particulier au coût de l’énergie), convenant toutefois qu’aucun signe inquiétant ne se matérialisait sur le front des salaires.

Il ne détecte pas non plus de phénomène de bulle dans le secteur immobilier… Mais la réalité est bien disparate, de l’Irlande à l’Espagne, où les prix flambent depuis cinq ans, aboutissant à une surévaluation historique de +30%, en passant par la France (et Paris) — alors que la modération règne en Allemagne, en Belgique et en Italie.

** J.C. Trichet dément au passage l’hypothèse (à laquelle nous nous accrochons pourtant fermement) selon laquelle la BCE calquerait sa conduite sur celle de la Federal Reserve afin de maintenir le spread entre le loyer de l’argent en vigueur aux Etats-Unis et en Europe sous le seuil technique des 200 points. Le président de la BCE ne peut prendre le risque d’avouer que la principale motivation des récentes hausse de taux est strictement la même que celle qui sous-tend l’action de la Fed depuis 18 mois — à savoir orchestrer un dégonflement de la bulle immobilière.

La stratégie commence pourtant à porter ses fruits, puisque les volumes (c’est-à-dire le nombre des transactions) sont en repli depuis cet automne en région parisienne, à Barcelone ou à Dublin, notamment dans l’ancien. Les prix des produits "zéro défaut" (bon emplacement, bonne exposition, étage élevé, parking, absence de travaux, proximité des commerces, d’écoles ou d’un centre hospitalier…), par contre, continuent de progresser.

En revanche, et quelle que soit la qualité des biens, le délai moyen de revente est remonté à huit semaines environ fin 2005, contre quatre en moyenne en 2004. Lors de la précédente crise, il y a 15 ans, la baisse des prix ne s’était réellement enclenchée qu’à partir de l’été 91 (même si la guerre du Golfe avait alors été célébrée par une hausse généralisée des indices boursiers) — alors que le nombre de transactions diminuait depuis le printemps 1990 ; l’éclatement de la guerre du Golfe ne fut qu’un accélérateur de la déflation, non sa cause première.

Nous ne savons pas si un scénario comparable nous guette avec les tensions entre les Etats-Unis, la Syrie et l’Iran… mais du point de vue technique, tous les conditions nous paraissent réunies pour que la bulle du foncier commence à fondre comme la corolle gélatineuse d’une méduse soumise, le temps d’une marée, au rayonnement d’un ardent soleil estival.

Au bout de quelques heures, la créature se retrouve aussi aplatie que la courbe des taux en ce mardi aux Etats-Unis.

Philippe Béchade,
Paris

PS : Pour retrouver l’analyse complète de la séance en cours — et tous les conseils de Philippe Béchade sur notre portefeuille, il vous suffit de composer le 0899 707 009* dès 15h45 cet après-midi.
*(1,35 euros l’appel + 0,34 euro/minute)

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Eric Fry nous donne les dernières nouvelles de Wall Street

*** L’APRES-PETROLE

** Nous avons demandé à nos lecteurs américains de nous faire part de leurs idées et réflexions sur "l’après-pétrole" — voici quelques extraits d’une des réponses que nous avons reçues, provenant d’un ingénieur en mécanique/électrique travaillant dans l’industrie automobile à Detroit, qui nous dit :

- "Un petit mot pour vous et vos collègues concernant la viabilité économique de la production d’éthanol à partir de céréales. Au début des années 80, mon ancien employeur (une entreprise automobile) a effectué des recherches en profondeur sur l’éthanol, et en a conclu que la production d’éthanol était ‘une pompe à énergie’. Cela signifie qu’il faut plus d’énergie pour produire de l’éthanol que l’éthanol n’en produit. Une fois que l’on prend en compte l’engrais, la plantation, la récolte et le transport des grains — et qu’on y additionne l’énergie consommée pour transformer les grains en carburant, puis pour amener ce carburant sur le marché, on se retrouve avec une perte d’énergie nette. (Cette perte d’énergie nette signifie que la production d’éthanol ne sera pas commercialement viable à long terme en tant que moyen de production de carburant. Sa pseudo-viabilité à court terme actuelle provient du fait que l’éthanol est utilisé dans le mélange obligatoire qui rend l’essence sans plomb plus propre)…"

- "Bien que je n’aie pas étudié la production d’éthanol à partir de sucre, si ce que je lis [...] est correct, un simple calcul montre que l’éthanol dérivé du sucre ne peut représenter un gain d’énergie. J’ai lu qu’il faut 1,2 tonnes de sucre pour produire l’équivalent énergétique d’un baril de pétrole. Cela représente 2 400 livres. Il suffit de diviser les 60 $ que vaut le baril actuellement par 2 400 livres pour trouver que le sucre doit être à moins de 0,025 $ par livre pour que l’éthanol en vaille la peine. Même avec un baril à 100 $, le sucre devrait toujours valoir moins de 4,1 cents par livre pour avoir une chance d’être économiquement viable. Je ne connais pas le secteur sucrier, mais nos usines locales utilisent beaucoup d’énergie pour transformer les betteraves en sucre (leurs cheminées ressemblent à celles de centrales électriques, lorsqu’elles sont en production). Il faut se poser la question : le sucre peut-il être produit à mois de 4 cents la livre avec une énergie coûtant 100 $ le baril ? Je soupçonne que non."

- "Le bio-carburant, s’il est fait correctement, a le potentiel nécessaire pour représenter un gain d’énergie net. Selon moi, le bio-carburant doit être fait à partir de déchets et de matériaux ‘de rebut’ pour que la production en soit profitable. Je ne peux imaginer que l’énergie utilisée pour élever des dindes avant de les transformer en carburant, par exemple, soit moindre que l’énergie contenue dans le bio-carburant. Cependant, en utilisant des déchets organiques, du fumier, des ordures, du pétrole et des huiles de cuisines usagés, de la graisse animale en provenance d’abattoirs, etc. pour produire le carburant, on aurait un potentiel. Je pense que le la clé, lorsqu’on évalue la viabilité économique à long terme du carburant alternatif, est d’obtenir une source bon marché pour le carburant (comme des matériaux de rebut), et de rendre le processus efficace — de sorte que l’énergie nette gagnée représente plus que l’énergie nette consommée. Ajouter du bio-carburant au carburant ‘normal’ serait un moyen de standardiser les mélanges, rendant ainsi le produit fini plus facile à vendre."

- "Il y a une possibilité pour que l’éthanol provenant d’ordures et autres déchets représente un gain d’énergie. Je dirais que cela ne pourrait être le cas que dans les endroits où les déchets n’auraient pas à être expédiés bien loin, et il faudrait une étude de faisabilité pour confirmer que la production peut effectivement engendrer un gain d’énergie…"

- "Vous pourrez peut-être utiliser ces informations pour évaluer le potentiel de valeurs énergétiques alternatives. Je vois beaucoup de sociétés qui font fausse route ; mais rappelez-vous simplement que ‘l’énergie produite doit être plus importante que l’énergie totale consommée tout au long du processus’ pour qu’un programme d’énergie alternative, quel qu’il soit, ait une chance de faisabilité à long terme."

- Nous publierons sans doute d’autres points de vue tout au long de la semaine… et serions ravis de connaître le vôtre sur la question !

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Bill Bonner, co-fondateur de La Chronique Agora, à Londres

*** LA FIN DE L’HISTOIRE…

** On trouve enfin à la tête de la Banque centrale américaine un homme qui a le courage de ses idées fausses. On ne peut qu’admirer Ben Bernanke. Cette semaine, il fera face à toute la confrérie des banques centrales planétaires — avec l’affirmation ridicule que non seulement les déficits américains n’ont pas d’importance… mais qu’en plus, ils sont en fait bénéfiques pour l’économie mondiale.

* Seul un professeur d’économie ou un candidat à la présidentielle croirait un tel bobard ; il faut être sérieusement entraîné au mensonge pour se mentir de la sorte à soi-même. Le reste du monde sait immédiatement que c’est au mieux une vanité, et au pire une escroquerie.

* Comme il est agréable, après tout, de penser qu’il existe une banque devant vous prêter plus que vous ne devez emprunter. C’est comme de trouver un bar qui a absolument besoin de votre ardoise… sans que vous ne deviez jamais la rembourser.

* Mais il y a tout de même des millions d’Américains qui aimeraient croire, au plus profond de leur coeur, ce que leur raison leur dit être impossible.

** L’International Herald Tribune d’hier nous dit que le dollar a chuté parce que les traders s’inquiétaient d’un déficit courant plus profond que prévu. Le déficit permet de mesurer combien le pays dépense de plus qu’il ne gagne. Et le dollar permet de mesurer la confiance que les investisseurs ont dans le pays qui l’émet. Ainsi, plus le déficit est élevé, toutes choses étant égales par ailleurs, plus le prix de la devise nationale est bas.

* Mais l’International Herald Tribune fait une tempête dans un verre d’eau. A nos yeux, le dollar bouge à peine, ces derniers temps. Hier, comme le jour d’avant, et le jour précédent, et quasiment tous les jours avant lui ces dernières années, les marchés sont restés aussi moroses et inanimés que le cadavre d’un bureaucrate. L’Histoire — du moins l’histoire financière — semble s’être arrêtée.

* La seule chose qui semble avoir un pouls, c’est l’or. Comme vous le savez, cher lecteur, nous attendons depuis un certain temps que le prix de l’or corrige — ce qui s’est effectivement passé, mais on dirait que le métal jaune est suspendu à un élastique : il rebondit immédiatement.

* L’histoire ralentit, sur les marchés financiers, depuis plusieurs années maintenant. Il n’y a pas eu grand’chose à dire — et le peu qu’il y avait à dire était assez ennuyeux. Le Dow n’est pas plus élevé aujourd’hui qu’il l’était vers la fin de la dernière décennie. Les obligations ? Le dollar ? Il faudrait leur mettre un miroir sous le nez pour vérifier qu’ils sont encore vivants.

* Par contraste, l’or semble non seulement vivant — mais on dirait bel et bien qu’il a des fourmis dans les jambes. Son cours a grimpé de plus de 100% rien que sous George W. Bush. Mais qu’essaie-t-il de nous dire ?

* Et surtout, qui écoutera ? Pas l’administration Bush. Les néo-conservateurs se trouvant dans les petits papiers de Bush pensent qu’ils sont entrés dans une nouvelle ère — un âge post-historique. Le triomphe du capitalisme démocratique américain et l’Empire américain sont finals et irréversibles, pensent-ils. Il leur suffit d’envoyer l’armée, et les gens ne tarderont pas à voter ! Ensuite, bien entendu, la voie sera libre et les pensées claires, puisque chacun sait que les démocraties évoluent pacifiquement — s’améliorant jour après jour, pour les siècles des siècles amen. Le gouvernement Bush est le premier à réellement croire au décès de l’Histoire.

* Mais l’histoire ne s’arrête vraiment jamais — comme nous l’avons découvert en Irak. Et l’or ne disparaît jamais. L’or est réactionnaire. Il réagit à l’histoire comme une huître au jus de citron. Plus il y a d’histoire, plus il gigote. Guerres, dépressions, troubles sociaux, crises — plus l’histoire se fait vigoureuse, plus les gens veulent d’or pour s’en protéger. Cette demande fait grimper le prix de l’or de plus en plus haut. Bien entendu, nous n’en sommes pas certain ; nous n’avons jamais vraiment étudié la question. Nous traitons cela simplement comme une question d’intuition. Lorsque le travail de l’homme s’effondre, l’oeuvre de la nature devient plus précieuse.

** Pendant ce temps, Ben Bernanke devra défendre ses propres travaux à la conférence du G10. Il devra également défendre l’oeuvre de son prédécesseur Alan Greenspan, et celui de son patron, George W. Bush. Bernanke pourra déclarer que le déficit fédéral américain, qui contribue lourdement au manque d’épargne du pays, est une caractéristique nécessaire de l’ère post-historique. Il devra prouver qu’il aide les Etats-Unis à apporter soleil et lumière au reste du monde. Il affirmera que le déficit commercial n’a rien d’inquiétant, qu’il s’agit d’une vertu fournissant du travail à des centaines de milliers, voire des millions, de travailleurs étrangers à bas prix. Il déclarera que les Etats-Unis rendent un service au reste du monde — pour lequel ce dernier devrait se montrer reconnaissant — en absorbant et en redistribuant le "surplus" d’épargne de tous ces grippe-sous. Il arguera que les déficits ne représentent qu’une minuscule fraction de la vaste richesse des Etats-Unis. Sur ce point, il citera peut-être même le principal investisseur de la planète, Warren Buffett, qui a souligné qu’au taux actuel, les Etats-Unis abandonnent 1% de leur valeur nette chaque année. Mais pourquoi s’inquiéter, pourrait dire Bernanke, à ce rythme-là, nous ne ferons pas faillite avant 99 ans !

* Et même si tout cela est vrai en théorie, ses accusateurs pourraient bien citer notre ami John Mauldin :

* "La famille [américaine] moyenne a environ 3 800 $ en banque, n’a pas d’épargne retraite, possède une maison valant 160 000 $ avec un prêt immobilier de 95 000 $. Aucuns fonds d’investissement, actions ou obligations ne peuplent leurs portefeuilles d’investissement. Ils gagnent (conjointement) 43 000 $ et luttent pour rembourser leurs 2 200 $ de dettes de cartes de crédit. Cela signifie que 50% d’Américains sont moins bien lotis que cela. Ce n’est pas un tableau réjouissant."

* "Comme je l’ai noté la semaine dernière… nous voyons que 67% des personnes âgées de 50 à 64 ans ont épargné moins de 10 000 $ l’année dernière. Plus de 40% ont épargné moins de 1 000 $ !!! Pas étonnant que la plupart des gens s’attendent à travailler après 65 ans."

* M. Bernanke rétorquera que c’est une nouvelle ère. Normalement, l’histoire punirait de telles prodigalités, mais Bernanke dira que cela ne fonctionne plus ainsi. L’histoire s’est arrêtée net, et ne repartira plus. A présent, nous pouvons nous en tirer même avec des erreurs, des vanités et des illusions qui auraient coulé tout autre pays il y a des années de cela.

* Mais alors qu’il pourrait falloir un siècle pour extraire jusqu’au dernier sou des Etats-Unis d’Amérique, des millions de familles américaines sont déjà réduites à l’état de pulpe. Elles pourraient faire faillite cette année… ou l’année prochaine. Lorsqu’elles arrêteront d’acheter, l’économie de consommation américaine tout entière chutera… tandis que renaîtront l’histoire et le métal "historiophile" — l’or.

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*** La Chronique Agora présente ***

Ne reculant devant rien pour accomplir sa mission financière, notre Banquier Central s’est rendu au Salon de l’Agriculture la semaine dernière — et en a tiré quelques leçons… empiriques.

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Le Journal d’un Banquier Central
CA MANQUE DE POULES — 1ère PARTIE
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Un bon fermier découvrit un matin
Dans sa basse-cour, une poule fort étrange…
Vins donc, Mélie, vins donc voir : j’croyons ben
Qu’la Noiraude a quequ’chos’ qui la démange…
— Charles Trenet, La Poule zazou

"Regarde autour de toi ! m’exclamai-je. Ça a de l’allure, tout de même ! Tu ne trouves pas que d’un coup, on se sent mieux ?
- Bof, grommela mon cousin Werther le Trader, pas convaincu.
- C’est quand même autre chose que tes salles de marché fiévreuses, non ? Ça ne te donne pas une autre idée du monde, loin des contrats de futures et des courbes de taux ? La voilà, mon vieux, la vie, la vraie !
- … Quand même, ça manque de poules.
- Ne laisse pas ce médiocre regret ternir la beauté d’un instant unique ! Combien de fois dans ta vie auras-tu l’occasion de contempler, en plein Paris et à deux minutes de ton travail, 550 vaches ? 580 moutons ? 70 chèvres ? 60 cochons plus beaux les uns que les autres ? Et des lapins à ne plus savoir qu’en faire ?
- N’empêche, rétorqua Werther ; un Salon de l’Agriculture sans poule, c’est comme un ordre de vente à découvert sans stop. Et puis, je ne comprends pas que chaque année, tu veuilles nous traîner là-bas."

… Il a raison, cher Journal : chaque mois de mars, je dois batailler ferme pour traîner mes proches, qui ne partagent pas mon enthousiasme rural, à la Porte de Versailles. C’est plus fort que moi. L’honnête homme que je suis s’efforce toujours de considérer les faits avec la précision du scientifique ; mais je ne néglige pas pour autant les leçons de l’empirisme. Et quoi de mieux qu’un retour à la terre pour se remettre les idées en place ?

L’almanach du trader
Dans le grand branle des marchés, je me souviens du grand Montaigne : "Qui suit un autre, il ne suit rien, il ne trouve rien, voire il ne cherche rien" — et m’efforce toujours de butiner de-ci, de-là pour faire mon miel. Je ne néglige ni les indicateurs macroéconomiques ni les études pointues d’Egisthe, mon Analyste technique ; mais j’ai aussi le respect des traditions. Notre vieux folklore financier, à l’instar de l’almanach rural de nos grands-pères, abonde en avis et coutumes dont le pittoresque ne rabaisse point la sagesse.

Pour reprendre les plus célèbres dictons de Wall Street, j’ai moi-même constaté, à plus d’une reprise, qu’il ne vaut mieux pas "attraper les couteaux qui tombent". C’est aussi un fait indubitable que "les arbres ne montent pas au ciel" ; et mon cousin Werther, qui a tenu à le vérifier, pourra témoigner que "les chats crevés ne rebondissent jamais". Le sympathique rituel de la St Enguerrand, qui nous vient du fond des âges et où la tradition veut qu’on lapide un courtier en ligne, ne me semble pas non plus dépourvu de bon sens. On prétend enfin qu’il ne faut acheter France Télécom qu’en lune croissante, et ne la vendre qu’en lune décroissante — ou alors, si votre banquier insiste beaucoup pour vous en repasser. Les scientifiques ont beau répéter que c’est de la blague, je ne peux pas m’empêcher d’y voir l’expression d’une certaine expérience.

… Ce qui m’amène, naturellement, au dicton du mois : "en mars, indices à la ramasse", disait-on autrefois au palais Brongniart. Je dois cependant dire que je n’en avais jamais entendu parler, avant que Werther, devant une vache de Salers, n’éclaire ma lanterne.

"Tout le monde sait ça. Mars-avril, c’est la période où tombent les premiers résultats trimestriels ; on commence à prendre la température de l’année. Les fonds d’investissement eux aussi arrêtent leurs comptes : le moment est propice aux prises de bénéfices. Des replis sont à prévoir : cela ne va jamais très loin, en grande partie parce que la pression baissière est compensée par la perspective des distributions de dividendes, autour de juin. Mais il y a de quoi dessiner une pause de marché."

La suite dès demain…

Meilleures salutations,

Le Banquier Central
Pour la Chronique Agora

(*) Derrière le Journal d’un Banquier Central, on trouve toute une équipe d’experts de la finance, de l’économie, de l’analyse technique et de la bourse — qui mettent à votre service leur expérience boursière aussi affûtée que leur sens de l’humour pour vous proposer des recommandations claires, fiables… et surtout profitables !

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